加快發(fā)展金融衍生品市場 宜疏不宜堵

　　【摘要】投資者應(yīng)該提升對金融衍生品重要性的認(rèn)識，雖然股指期貨在國內(nèi)有5年多的歷程，但相比國際市場僅僅是剛出生的嬰兒，在制度建設(shè)、品種完善和工具創(chuàng)新上還有很長的路要走，因此，國內(nèi)金融衍生品宜疏不宜堵，應(yīng)該加快推進(jìn)發(fā)展衍生品市場。

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　　股市大跌行情漸漸離我們遠(yuǎn)去，時間逐漸撫慰了投資者受傷的心靈，或許未來市場很快會忘記“國家隊(duì)”在7月6日拉漲停中國石油以及7月 7日拉漲停中國平安對穩(wěn)定市場的作用，但是相信投資者會永遠(yuǎn)記住7月8日3萬手股指期貨巨量買盤猶如定海神針般為市場注入強(qiáng)心劑，股指期貨在本輪維穩(wěn)大戰(zhàn)中“初露鋒芒”，這讓眾多所謂“期貨惹禍”的言論不攻自破。

　　總結(jié)過去，筆者認(rèn)為，投資者應(yīng)該提升對金融衍生品重要性的認(rèn)識，雖然股指期貨在國內(nèi)有5年多的歷程，但相比國際市場僅僅是剛出生的嬰兒，在制度建設(shè)、品種完善和工具創(chuàng)新上還有很長的路要走，因此，國內(nèi)金融衍生品宜疏不宜堵，應(yīng)該加快推進(jìn)發(fā)展衍生品市場。

　　制度先行

　　目前《證券法》、《證券投資基金法》、《信托法》、《銀行法》、《保險(xiǎn)法》等法律法規(guī)都已發(fā)布，我國金融體系法規(guī)基本建立，唯獨(dú)缺少《期貨法》，近幾年國內(nèi)期貨市場呈現(xiàn)突飛猛進(jìn)的發(fā)展勢頭，迫切需要《期貨法》為期貨市場的健康規(guī)范發(fā)展保駕護(hù)航。

　　本輪極端行情，不僅是股票市場出現(xiàn)了流動性危機(jī)，期貨市場同樣存在流動性風(fēng)險(xiǎn)。以6月15日股指期貨持倉處于高位的時候計(jì)算，滬深300期指總持倉166597手，合計(jì)面值2670億元，中證500期指總持倉52908手，合計(jì)面值1195億元，但是當(dāng)日滬深300流通市值30萬億，中證 500流通市值9.8萬億，如果10%的資金參與保值，那么期貨市場就可能面臨流動性壓力。按7月8日3萬手的買盤計(jì)算，根據(jù)盤后公布的數(shù)據(jù)，中信期貨席位并非接走開空單的頭寸，而是接過了多頭平倉的頭寸，達(dá)到了釋放了流動性的目的，如果有較好的做市商制度，或許能為維持市場流動性形成一定保障。

　　國內(nèi)股票市場和股指期貨市場采取T+1和T+0的不同交易機(jī)制，一定程度上制約了期貨市場平滑市場波動的功能，期貨市場之所以能平滑市場的波動，主要就是通過期現(xiàn)套利平衡期現(xiàn)市場間波動的差距，但是交易機(jī)制的差異，以及反向套利的瓶頸，一定程度上增加了套利的操作難度。

　　品種完善

　　美國衍生品市場基本分為期貨市場、期權(quán)市場和場外市場(OTC)三大類，其中期貨市場品種包括大宗商品、指數(shù)、利率和外匯等;期權(quán)市場品種包括股票、指數(shù)、外匯、債券等;場外市場品種包括遠(yuǎn)期、互換和期權(quán)等產(chǎn)品。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，美國股票類個股期權(quán)超過3000只以上，指數(shù)類期權(quán)超過50只以上，ETF類期權(quán)超過250只以上，合約周期跨度包含了周、月、季以及長期(3年)，期權(quán)品種非常豐富，2011年，美國期貨與期權(quán)交易量為77億手，同比增長11%，其中期權(quán)交易量44億手，占比近60%;另外，2010年數(shù)據(jù)顯示，美國OTC占據(jù)了全球衍生品交易金額的89%，而場內(nèi)交易占比僅為 11%;成交量方面，OTC占比45%，場內(nèi)交易占比55%;外匯類衍生品的場內(nèi)交易占比5%，OTC占比95%。期權(quán)和OTC在美國的衍生品市場占據(jù)舉足輕重的地位，在美國，金融避險(xiǎn)工具主要有遠(yuǎn)期、期貨、期權(quán)、互換等類別。

　　對比美國市場，我國的金融衍生品品種還有很大的空間。目前國內(nèi)只有三只股指期貨、兩只ETF期權(quán)。三只股指期貨一共覆蓋了801只個股，占比兩市2800只個股的28.5%，尤其對于創(chuàng)業(yè)板，市場普遍認(rèn)為中證500以創(chuàng)業(yè)板為主，但其實(shí)不然，中證500只包含17只創(chuàng)業(yè)板股票和132只中小板股票，其他都是主板股票，創(chuàng)業(yè)板市值只占4.85%，也就是說中證500很難滿足市場對中小板股票的對沖，這是本次中證500很難覆蓋成長股的下跌對沖風(fēng)險(xiǎn)，投資者只能選擇拋售現(xiàn)貨股票，這進(jìn)一步加重了現(xiàn)貨市場流動性緊張。管理層已經(jīng)意識到期貨對于國民經(jīng)濟(jì)的重要性，在過去兩年中，商品期貨上市的步伐明顯加快，但是金融期貨對于穩(wěn)定股票市場、金融市場、甚至經(jīng)濟(jì)環(huán)境同樣能發(fā)揮較大的功能。

　　工具創(chuàng)新

　　只有創(chuàng)新才能推動發(fā)展，在國際市場技術(shù)創(chuàng)新是推動衍生品市場快速發(fā)展的一大推手。信息技術(shù)和交易速度進(jìn)一步催生了市場參與者交易方式和交易策略的多元化，推動程度化交易、量化交易、高頻交易發(fā)展，高頻交易是提供市場流動性的很好的工具，建議交易所能在風(fēng)險(xiǎn)可控的前提下允許多樣化的高頻等程序化系統(tǒng)接入，加大市場競爭的同時能更好激發(fā)技術(shù)創(chuàng)新的活力。

　　交易所是市場創(chuàng)新的主體，其創(chuàng)新主要通過期貨合約設(shè)計(jì)和品種上市予以實(shí)現(xiàn)。在美國，CME80%的交易來自金融產(chǎn)品，而95%的期權(quán)產(chǎn)品創(chuàng)新由交易所完成。美國交易所之間競爭壓力較大，美國期權(quán)市場由九家期權(quán)交易所組成，大致分類為：傳統(tǒng)市場交易模型、綜合市場交易模型和價(jià)格時間優(yōu)先交易模型。美國期權(quán)市場產(chǎn)品規(guī)模能領(lǐng)先于全球市場，歸功于六重驅(qū)動力的共振：多重收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)、具有競爭力的報(bào)價(jià)與流動性、尖端IT技術(shù)、完善的交易產(chǎn)品、撮合機(jī)制多樣性以及重視市場推廣與投資者教育。

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