2012年經(jīng)濟(jì)師《中級(jí)金融專業(yè)》考試輔導(dǎo)：第五章

　　一、投資銀行的含義

　　投資銀行在各個(gè)國家有不同的稱呼，在美國被稱為投資銀行，歐洲稱之為商人銀行(Met-chant Bank)，在日本則被稱為證券公司(Security Firm)。雖然名稱千差萬別，但其實(shí)質(zhì)是一樣的，都是資本市場(chǎng)領(lǐng)域的直接金融中介機(jī)構(gòu)。

　　投資銀行一詞英文為“Investment banking”，但“Investment banking”至少有四層含義：

　　其一，機(jī)構(gòu)層次，是指作為資本市場(chǎng)的直接金融機(jī)構(gòu)的金融企業(yè);

　　其二，行業(yè)層次，指投資銀行的整個(gè)行業(yè);

　　其三，業(yè)務(wù)層次，指投資銀行所經(jīng)營的業(yè)務(wù);

　　其四，學(xué)科層次，是關(guān)于投資銀行的理論和實(shí)務(wù)的學(xué)科。當(dāng)前國內(nèi)學(xué)術(shù)界和實(shí)務(wù)界對(duì)投資銀行一詞的理解存在混亂，很大程度上源于沒有辨別清楚這四個(gè)層次。其實(shí)這個(gè)英文詞組的四層含義都有相應(yīng)的中文單詞，可分別用投資銀行、投資銀行業(yè)、投資銀行業(yè)務(wù)和投資銀行學(xué)來表示。

　　本章內(nèi)容主要涉及投資銀行機(jī)構(gòu)和相關(guān)投資銀行業(yè)務(wù)，并且以界定投資銀行業(yè)務(wù)來了解投資銀行機(jī)構(gòu)。投資銀行業(yè)務(wù)常常會(huì)跟隨金融環(huán)境的變化而發(fā)展豐富。當(dāng)前，投資銀行業(yè)務(wù)范圍已經(jīng)從傳統(tǒng)的承銷角色擴(kuò)展到廣泛的金融咨詢、投資理財(cái)?shù)雀魇礁鳂拥慕鹑诜?wù)。根據(jù)投資銀行業(yè)務(wù)的發(fā)展變化，參照美國著名金融老師羅伯特?庫恩(Robert Kuhn)所著的《投資銀行學(xué)》，我們將投資銀行依其業(yè)務(wù)范圍界定為：一是任何經(jīng)營華爾街金融業(yè)務(wù)的銀行;二是經(jīng)營一部分或者全部資本市場(chǎng)業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)：;三是經(jīng)營資本市場(chǎng)某些業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu);四是最狹義的、最傳統(tǒng)意義上的投資銀行，即在一級(jí)市場(chǎng)上承銷證券籌集資本和在二級(jí)市場(chǎng)上交易證券的金融機(jī)構(gòu)。羅伯特?庫恩認(rèn)為上述第二種定義是投資銀行的最佳定義。

　　結(jié)合羅伯特?庫恩的觀點(diǎn)，我們認(rèn)為，投資銀行是在資本市場(chǎng)上從事證券發(fā)行、承銷、交易及相關(guān)的金融創(chuàng)新和開發(fā)等活動(dòng)，為長期資金盈余者和短缺者雙方提供資金融通服務(wù)的金融機(jī)構(gòu)。

　　二、投資銀行的業(yè)務(wù)

　　經(jīng)過了最近一百年的發(fā)展，現(xiàn)代投資銀行已經(jīng)突破了證券發(fā)行與承銷、證券經(jīng)紀(jì)與交易、證券私募發(fā)行等傳統(tǒng)業(yè)務(wù)框架，企業(yè)并購、項(xiàng)目融資、風(fēng)險(xiǎn)投資、公司理財(cái)、投資咨詢、資產(chǎn)及基金管理、資產(chǎn)證券化、金融創(chuàng)新與金融工程等都已成為投資銀行的核心業(yè)務(wù)。

　　投資銀行的主要業(yè)務(wù)

　　1.證券發(fā)行與承銷

　　證券發(fā)行是指商業(yè)組織或政府組織為籌集資金，按照法律規(guī)定的條件和程序，向社會(huì)投資人出售有價(jià)證券的行為。證券承銷是指在證券發(fā)行過程中，投資銀行按照協(xié)議幫助發(fā)行人推銷其發(fā)行的有價(jià)證券的活動(dòng)。通常的承銷方式有兩種，包銷和代銷(又稱盡力推銷)。

　　證券發(fā)行與承銷業(yè)務(wù)是投資銀行最本源、最基礎(chǔ)的業(yè)務(wù)活動(dòng)，是投資銀行為公司或政府機(jī)構(gòu)等融資的主要手段之一。證券發(fā)行與承銷業(yè)務(wù)也稱為證券一級(jí)市場(chǎng)業(yè)務(wù)。投資銀行承銷的證券范圍很廣，包括政府、企業(yè)等所有機(jī)構(gòu)發(fā)行的股票和債券。

　　2.證券經(jīng)紀(jì)與交易

　　證券經(jīng)紀(jì)與交易同樣是投資銀行最本源、最基礎(chǔ)的業(yè)務(wù)活動(dòng)。投資銀行在證券二級(jí)市場(chǎng)中扮演著三重角色，即證券經(jīng)紀(jì)商、證券交易商和證券做市商。作為證券經(jīng)紀(jì)商，在證券承銷結(jié)束之后，投資銀行代表著買賣雙方，按照客戶提出的價(jià)格代理進(jìn)行交易，這種證券經(jīng)紀(jì)行為是最傳統(tǒng)的證券交易業(yè)務(wù)。作為證券交易商，投資銀行有自營買賣證券的需要，這是因?yàn)橥顿Y銀行接受客戶的委托，管理著大量的資產(chǎn)，必須保證其保值增值。作為證券做市商，投資銀行有義務(wù)為該證券創(chuàng)造一個(gè)流動(dòng)性較強(qiáng)的二級(jí)市場(chǎng)，并維持市場(chǎng)價(jià)格的穩(wěn)定。此外投資銀行還在證券二級(jí)市場(chǎng)上進(jìn)行無風(fēng)險(xiǎn)套利和風(fēng)險(xiǎn)套利等活動(dòng)。

　　3.兼并收購

　　企業(yè)的并購是經(jīng)濟(jì)發(fā)展中產(chǎn)業(yè)重組以促進(jìn)效率和競(jìng)爭的需要。并購涉及資本結(jié)構(gòu)的改變和大量融資，必然需要投資銀行的參與。并購與反并購設(shè)計(jì)和咨詢已成為現(xiàn)代投資銀行業(yè)務(wù)領(lǐng)域中的核心部分。投資銀行通過多種途徑和方法介入企業(yè)并購，例如為收購方設(shè)計(jì)收購方案并協(xié)助實(shí)施;為被收購方設(shè)計(jì)反收購方案和措施;通過價(jià)值評(píng)估和分析確定合理價(jià)格;根據(jù)并購方案和資金需要安排融資以及在實(shí)施過程中進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)套利操作等。投資銀行參與并購業(yè)務(wù)，其范圍不僅包括狹義的企業(yè)兼并與收購，而且包括廣義的除企業(yè)兼并、收購和接管以外的公司杠桿收購、公司結(jié)構(gòu)調(diào)整、資本充實(shí)和重新核定、破產(chǎn)與困境公司的重組等籌劃與操作。

　　投資銀行從事兼并收購業(yè)務(wù)的價(jià)值在于它們創(chuàng)造了一個(gè)迅速的、流動(dòng)性強(qiáng)的并購市場(chǎng)，這樣就為創(chuàng)建公司提供了動(dòng)力，為有效的公司戰(zhàn)略策劃提供了更多的機(jī)會(huì)，從而有力地促進(jìn)了資源的流動(dòng)與有效配置，而商業(yè)企業(yè)流動(dòng)性的提高和資源配置的優(yōu)化是投資銀行業(yè)微觀經(jīng)濟(jì)收益的基礎(chǔ)。

　　4.基金管理

　　基金是一種重要的投資工具，它由基金發(fā)起人組織，吸收大量投資者的零散資金，聘請(qǐng)有專門知識(shí)和投資經(jīng)驗(yàn)的老師進(jìn)行投資并取得收益。投資銀行與基金有著密切的聯(lián)系。首先，投資銀行可以作為基金的發(fā)起人發(fā)起和建立基金;其次，投資銀行可作為基金管理者管理基金;第三，投資銀行可以作為基金的承銷人，幫助基金發(fā)行人向投資者發(fā)售收益憑證。對(duì)于養(yǎng)老基金和保險(xiǎn)基金這些機(jī)構(gòu)來說，資金儲(chǔ)備近年來急劇增長，這也需要投資銀行參與其資金投資管理工作。投資銀行管理基金，一方面可以憑借其人才優(yōu)勢(shì)、信息優(yōu)勢(shì)，在分散和降低風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上獲取較高收益;另一方面可以通過理性投資平抑證券市場(chǎng)的價(jià)格漲落，防止過度投機(jī)。

　　5.風(fēng)險(xiǎn)投資

　　風(fēng)險(xiǎn)投資是指把資金投向蘊(yùn)藏著較大失敗風(fēng)險(xiǎn)的高技術(shù)開發(fā)領(lǐng)域，以期成功后取得高資本收益的一種商業(yè)投資行為。風(fēng)險(xiǎn)投資屬于高風(fēng)險(xiǎn)與高報(bào)酬相伴隨的業(yè)務(wù)。由于高風(fēng)險(xiǎn)，商業(yè)銀行和普通投資者都不愿意涉足，但這類企業(yè)又需要資金的支持。在風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)迅速發(fā)展的過程中，投資銀行起到了積極的促進(jìn)作用，其業(yè)務(wù)內(nèi)容涉及風(fēng)險(xiǎn)投資的各個(gè)方面：第一，采用私募的方式為這些企業(yè)募集資本。第二，對(duì)于某些潛力巨大的企業(yè)有時(shí)也進(jìn)行直接投資，成為其股東。如果采取這種方式，大多數(shù)投資銀行是在公司的擴(kuò)展期介入的，通常投資額占公司股份的15%-20%，并不對(duì)企業(yè)進(jìn)行控股。待項(xiàng)目成功，企業(yè)進(jìn)入成熟期后，風(fēng)險(xiǎn)投資即通過推出機(jī)制(如企業(yè)上市、轉(zhuǎn)讓股權(quán)等)獲取資本收益，然后再進(jìn)行下一輪的風(fēng)險(xiǎn)投資。第三。更多的投資銀行是通過設(shè)立“風(fēng)險(xiǎn)基金”或“創(chuàng)業(yè)基金”，向這些企業(yè)提供資金來源。

　　6.項(xiàng)目融資

　　項(xiàng)目融資是一種不主要依賴發(fā)起人的信貸或涉及的有形資產(chǎn)，而主要是以項(xiàng)目本身的效益和項(xiàng)目的資產(chǎn)與現(xiàn)金流量為支持的融資方式。項(xiàng)目融資往往涉及許多投資者、金融機(jī)構(gòu)、政府機(jī)構(gòu)和外商等，而且大型的投資計(jì)劃預(yù)算金額十分龐大，計(jì)劃執(zhí)行的期間較長，風(fēng)險(xiǎn)也較大。因此，事先必須經(jīng)過投資銀行等專業(yè)機(jī)構(gòu)參與規(guī)劃，并研究執(zhí)行策略，方可提高預(yù)期的經(jīng)濟(jì)效益。并有效控制風(fēng)險(xiǎn)。投資銀行在項(xiàng)目融資中的主要工作是：項(xiàng)目的可行性與風(fēng)險(xiǎn)的全面評(píng)估;確定項(xiàng)目的資金來源、承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)、籌措成本;估計(jì)項(xiàng)目投產(chǎn)后的成本超支及項(xiàng)目完工后的投產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn);通過貸款人或從第三方獲得承諾，轉(zhuǎn)移或減少項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn);以項(xiàng)目融資老師的身份充當(dāng)領(lǐng)頭談判人，在設(shè)計(jì)項(xiàng)目融資方案中起關(guān)鍵作用。

　　7.金融衍生產(chǎn)品創(chuàng)新與交易

　　金融創(chuàng)新是20世紀(jì)70年代以來國際金融市場(chǎng)最重要、最持久的特點(diǎn)。金融創(chuàng)新的主要內(nèi)容是以投資銀行老師為代表的金融從業(yè)人員對(duì)金融衍生產(chǎn)品的開發(fā)和運(yùn)用，促進(jìn)金融市場(chǎng)向國際化、高級(jí)化方向發(fā)展。金融衍生產(chǎn)品創(chuàng)新一般分為期貨、期權(quán)和互換等三類。利用金融衍生產(chǎn)品的策略主要有套期保值和套利。在金融市場(chǎng)上，金融衍生產(chǎn)品交易已成為投資銀行一個(gè)新興的主要業(yè)務(wù)項(xiàng)目，投資銀行積極擔(dān)當(dāng)金融衍生產(chǎn)品交易的中介和交易對(duì)手，為其帶來豐厚的收入。首先，投資銀行作為經(jīng)紀(jì)商代理客戶買賣這類金融衍生產(chǎn)品并收取傭金;其次，投資銀行也可以獲得一定的價(jià)差收人，因?yàn)橥顿Y銀行往往首先作為客戶的對(duì)方進(jìn)行金融衍生產(chǎn)品的買賣，然后尋找另一客戶做相反的抵補(bǔ)交易;第三，這些金融衍生產(chǎn)品還可以幫助投資銀行進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)控制，免受損失。金融創(chuàng)新也打破了原有機(jī)構(gòu)中銀行和非銀行、商業(yè)銀行和投資銀行之間的界限和傳統(tǒng)的市場(chǎng)劃分，加劇了金融市場(chǎng)的競(jìng)爭。

　　8.財(cái)務(wù)顧問和投資咨詢

　　投資銀行財(cái)務(wù)顧問的服務(wù)對(duì)象通常既可以是公司、企業(yè)，也可以是政府機(jī)構(gòu)，主要是為融資者提供服務(wù)。投資銀行的財(cái)務(wù)顧問業(yè)務(wù)主要包括公司的財(cái)務(wù)顧問業(yè)務(wù)和政府機(jī)構(gòu)的財(cái)務(wù)顧問業(yè)務(wù)。公司的財(cái)務(wù)顧問業(yè)務(wù)是指以公司的融資為主體的一系列資本運(yùn)營的策劃和咨詢業(yè)務(wù)的總稱，主要是投資銀行在公司的股份制改造、上市、在二級(jí)市場(chǎng)再融資(或投資管理)以及發(fā)生兼并收購、出售資產(chǎn)等重大交易活動(dòng)時(shí)提供的專業(yè)性財(cái)務(wù)意見。政府機(jī)構(gòu)的財(cái)務(wù)顧問業(yè)務(wù)主要體現(xiàn)在為政府的經(jīng)濟(jì)改革政策提供咨詢，特別是在經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略和規(guī)劃、對(duì)外開放政策、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)布局和調(diào)整、國企改革方針和政策以及公司民營化的實(shí)施等方面。

　　資銀行的投資咨詢業(yè)務(wù)是聯(lián)結(jié)證券一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)，溝通證券市場(chǎng)投資者、經(jīng)營者和證券發(fā)行者的紐帶和橋梁。習(xí)慣上將投資咨詢業(yè)務(wù)的范疇定位在對(duì)參與證券二級(jí)市場(chǎng)投資者提供投資意見和管理服務(wù)。

　　9.資產(chǎn)證券化

　　資產(chǎn)證券化是20世紀(jì)70年代開始出現(xiàn)的一種新型融資工具，它預(yù)示著以證券化為核心的一場(chǎng)金融革命的興起。資產(chǎn)證券化是指將資產(chǎn)原始權(quán)益人或發(fā)起人(賣方)具有可預(yù)見的未來現(xiàn)金流量的非流動(dòng)性存量資產(chǎn)，構(gòu)造和轉(zhuǎn)變成為資本市場(chǎng)可銷售和流通的金融產(chǎn)品的過程。資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)是資產(chǎn)的原始權(quán)益人將需證券化的資產(chǎn)剝離出來，出售給一個(gè)特設(shè)機(jī)構(gòu)，這個(gè)機(jī)構(gòu)以該資產(chǎn)的未來現(xiàn)金收益作為擔(dān)保，向投資者發(fā)行證券，并以證券發(fā)行收人支付購買證券化資產(chǎn)的價(jià)款，用證券化資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金向投資者支付本息。在資產(chǎn)證券化的發(fā)展中，投資銀行一直充當(dāng)了重要的推動(dòng)者：投資銀行家首先將證券化技術(shù)用于政府擔(dān)保的住房抵押貸款，并依次轉(zhuǎn)向私人擔(dān)保的住房抵押貸款、商業(yè)抵押貸款、汽車貸款、信用卡貸款等。在這一過程中，投資銀行進(jìn)行了四種金融創(chuàng)新：組建特別目的機(jī)構(gòu)、分散規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)、信用構(gòu)造及提升和現(xiàn)金流量再包裝。

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　　一、投資銀行的業(yè)務(wù)特征

　　投資銀行的業(yè)務(wù)是一個(gè)不斷發(fā)展的過程，隨著經(jīng)濟(jì)和金融環(huán)境的不斷變化，需求也在不斷變化。通過對(duì)投資銀行業(yè)務(wù)的介紹，可以發(fā)現(xiàn)其有以下鮮明的特征：

　　1.專業(yè)性

　　投資銀行所掌握的金融技術(shù)本身就有一定程度的專業(yè)性，而且投資銀行面向的需求主體變化萬千，需要結(jié)合特殊的金融技術(shù)以及客戶的需要與要求來解決具體問題。隨著歷史的發(fā)展，結(jié)合現(xiàn)實(shí)的因素，各大投資銀行在拓展業(yè)務(wù)的同時(shí)，也在向著專業(yè)化的方向發(fā)展。

　　2.廣泛性

　　從業(yè)務(wù)品種上分析，可以發(fā)現(xiàn)投資銀行業(yè)務(wù)涉及所有的金融領(lǐng)域。它們不但經(jīng)營傳統(tǒng)的證券發(fā)行、承銷和交易業(yè)務(wù)，而且還發(fā)展了兼并與收購、基金管理、風(fēng)險(xiǎn)投資、投資咨詢等業(yè)務(wù)。而且隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，這些業(yè)務(wù)的比重在不斷增加。從地域的角度來看，投資銀行業(yè)務(wù)的地域觸及世界各國的證券市場(chǎng)。

　　3.創(chuàng)新性

　　投資銀行的發(fā)展與金融業(yè)務(wù)創(chuàng)新和金融衍生工具的創(chuàng)新密切聯(lián)系。隨著金融機(jī)構(gòu)之間的競(jìng)爭越來越激烈，投資銀行為了謀求更大的發(fā)展，利用自己所擁有的人才、技術(shù)、信息等優(yōu)勢(shì)以及已有客戶的良好關(guān)系，通過不斷創(chuàng)新，滿足客戶的多元化需求。

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　　一般來說，作為資本市場(chǎng)的直接金融機(jī)構(gòu)，中級(jí)經(jīng)濟(jì)師考試投資銀行有四個(gè)基本功能：媒介資金供求，構(gòu)造證券市場(chǎng)，優(yōu)化資源配置，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)集中。

　　一、資金供求的媒介

　　與商業(yè)銀行相似，投資銀行也是溝通資金供求兩方面的橋梁，但在發(fā)揮資金媒介作用時(shí)，投資銀行有其特色，即它可以向投資者推薦介紹發(fā)行股票或債券的籌資者，也可為投資者尋找適合的投資機(jī)會(huì)。但從根本上說，投資銀行并不介入投資者和籌資者之間的權(quán)利和義務(wù)之中，而由雙方接觸，并且相互擁有權(quán)利和承擔(dān)相應(yīng)的業(yè)務(wù)，故這種融資方式稱為直接融資。在媒介的過程中，投資銀行收取手續(xù)費(fèi)，而不同于商業(yè)銀行在間接融資中賺取存貸利差。此外，同樣是媒介資金供求，商業(yè)銀行側(cè)重于短期資金市場(chǎng)，而投資銀行則為企業(yè)籌措中長期資金。投資銀行和商業(yè)銀行以不同的方式和側(cè)重點(diǎn)起著重要的資金供求媒介作用，在經(jīng)濟(jì)體系中缺一不可。

　　投資銀行是通過四個(gè)中介作用來發(fā)揮其媒介資金供求的功能的：

　　第一，期限中介。投資銀行通過對(duì)其接觸的各種不同期限資金進(jìn)行期限轉(zhuǎn)換。實(shí)現(xiàn)了短期和長期資金之間的期限中介作用。通過期限轉(zhuǎn)換，使得資金運(yùn)用靈活機(jī)動(dòng)，同時(shí)化解了資金被鎖定的風(fēng)險(xiǎn)。

　　第二，風(fēng)險(xiǎn)中介。投資銀行不僅為投資者和融資者提供了資金融通的渠道，而且為投資者和融資者降低了投資和融資的風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)中介通過多樣化的組合投資為投資者降低了風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，投資銀行利用其對(duì)金融市場(chǎng)的深刻了解，為融資者提供了關(guān)于資金的需求、融資的成本等多方面的信息，并通過各種證券的承銷大大降低了融資者的風(fēng)險(xiǎn)。

　　第三，信息中介。投資銀行作為金融市場(chǎng)的核心機(jī)構(gòu)之一，是各種金融信息交匯的場(chǎng)所，因此，它有能力為資金供需雙方提供信息中介服務(wù)。投資銀行還可以通過雇傭經(jīng)濟(jì)、金融、會(huì)計(jì)、審計(jì)、法律等各方面的老師來完成這些工作。因此，投資銀行通過規(guī)模效應(yīng)、專業(yè)化和分工有效降低了信息加工及合約成本。

　　第四，流動(dòng)性中介。投資銀行為客戶提供各種票據(jù)、證券以及現(xiàn)金之間的互換機(jī)制。當(dāng)一個(gè)持有股票的客戶臨時(shí)需要現(xiàn)金時(shí)，充當(dāng)做市商的投資銀行可以購進(jìn)客戶持有的股票，從而滿足客戶的流動(dòng)性需求。而在保證金交易中，投資銀行可以以客戶的證券作為抵押，貸款給客戶購進(jìn)股票。通過這些方式，投資銀行為金融市場(chǎng)的交易者提供了流動(dòng)性中介。

　　二、證券市場(chǎng)的構(gòu)造者

　　證券市場(chǎng)是證券發(fā)行、流通、交易的市場(chǎng)，也是資金供求的中心。證券市場(chǎng)的構(gòu)成可以分為證券發(fā)行市場(chǎng)和證券交易市場(chǎng)。證券發(fā)行市場(chǎng)是證券發(fā)行人以發(fā)行證券的方式籌集資金的市場(chǎng)，又稱為一級(jí)市場(chǎng)、初級(jí)市場(chǎng)。它通常沒有固定場(chǎng)所，是一個(gè)無形市場(chǎng)。證券交易市場(chǎng)是買賣已發(fā)行的證券的市場(chǎng)，又稱為二級(jí)市場(chǎng)、次級(jí)市場(chǎng)。它一般是一個(gè)有組織、固定地點(diǎn)、集中進(jìn)行證券交易的市場(chǎng)。概括起來，證券市場(chǎng)由證券發(fā)行人、證券投資人、證券中介機(jī)構(gòu)、自律性組織、證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)等構(gòu)成。

　　從證券發(fā)行市場(chǎng)來看，由于證券發(fā)行是一項(xiàng)非常繁瑣的工作，證券發(fā)行者必須準(zhǔn)備各種資料，進(jìn)行大量的宣傳工作，提供各種技術(shù)條件，辦理復(fù)雜的手續(xù)。因此，僅僅依靠發(fā)行者自身的力量向投資者發(fā)行證券，不僅成本高，而且效果也不理想。所以，證券發(fā)行工作一般需要投資銀行的積極參與才能順利完成。具體來說，在發(fā)行市場(chǎng)中，投資銀行通過咨詢、承銷、分銷、代銷、私募等方式幫助構(gòu)建證券發(fā)行市場(chǎng)。

　　在證券交易市場(chǎng)中，投資銀行以多重身份參與，對(duì)維持價(jià)格的穩(wěn)定性和連續(xù)性、提高交易效率，起到了重要的作用：

　　第一，投資銀行在證券發(fā)行完成以后的一段時(shí)間內(nèi)，為了使該證券具備良好的流通性，常常以做市商的身份買賣證券，以維持其承銷的證券上市流通后的價(jià)格穩(wěn)定。

　　第二，投資銀行以自營商和做市商的身份活躍于交易市場(chǎng)，維持市場(chǎng)秩序，搜集市場(chǎng)信息，進(jìn)行市場(chǎng)預(yù)測(cè)，吞吐大量證券，發(fā)揮價(jià)格發(fā)現(xiàn)的功能，從而起到了活躍并穩(wěn)定交易市場(chǎng)的作用。

　　第三，投資銀行以經(jīng)紀(jì)商的身份接受顧客委托，進(jìn)行證券買賣，提高了交易效率，穩(wěn)定了交易秩序，使得交易活動(dòng)得以順利進(jìn)行。

　　在證券市場(chǎng)上，投資銀行所從事的多種證券業(yè)務(wù)的創(chuàng)新，為市場(chǎng)創(chuàng)造了多樣化的金融衍生工具，極大地便利了交易的進(jìn)行?，F(xiàn)代的投資活動(dòng)對(duì)投資品的期限、變現(xiàn)性、報(bào)酬率、風(fēng)險(xiǎn)及組合有了更多的要求，對(duì)投資的安全性也日益重視。這使得投資銀行有強(qiáng)大的動(dòng)力顯示其創(chuàng)新精神和開拓能力。本著分散風(fēng)險(xiǎn)、保持最佳流動(dòng)性的追求和最大利益的原則，投資銀行面對(duì)客戶的需求，不斷推出創(chuàng)新的金融工具，使得證券市場(chǎng)大大拓寬了交易領(lǐng)域，不斷激發(fā)出新的活力。可以說，沒有投資銀行的金融業(yè)務(wù)創(chuàng)新，就沒有現(xiàn)代的高效率的證券市場(chǎng)。

　　三、資源配置的優(yōu)化者

　　1.投資銀行的證券發(fā)行業(yè)務(wù)與優(yōu)化資源配置

　　投資銀行從自身的利益出發(fā)，更愿意幫助那些產(chǎn)業(yè)前景好、經(jīng)營業(yè)績優(yōu)良和具有發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)，通過發(fā)行股票和債券從金融市場(chǎng)上籌集到所需要的資金，從而使資金流人效益較好的行業(yè)和企業(yè)，達(dá)到促進(jìn)資源優(yōu)化配置的目的。

　　2.投資銀行的并購業(yè)務(wù)與優(yōu)化資源配置

　　兼并收購在資源有效配置中的功能可以從宏觀和微觀兩個(gè)層面看：

　　第一，宏觀功能。通過兼并收購，將那些不適應(yīng)當(dāng)?shù)丨h(huán)境而處于劣勢(shì)的企業(yè)兼并掉或者使這些資產(chǎn)重新組合，有助于當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)、投資環(huán)境的改善;或者使這些資產(chǎn)重新投人適應(yīng)當(dāng)?shù)丨h(huán)境的生產(chǎn)領(lǐng)域，這無疑將使原來無效益的資產(chǎn)通過流動(dòng)和組合發(fā)揮新的作用，有助于宏觀資源配置狀況的改善。

　　第二，微觀功能。企業(yè)兼并的微觀功能可表現(xiàn)在兩個(gè)方面，一是可以使被兼并企業(yè)的原有資產(chǎn)或資源配置的有效性提高;：二是可優(yōu)化與促進(jìn)優(yōu)勢(shì)企業(yè)內(nèi)部所有資源或資產(chǎn)配置的合理性及有效性。兼并使優(yōu)勢(shì)企業(yè)資產(chǎn)存量增加，從而達(dá)到最佳經(jīng)濟(jì)規(guī)模，降低生產(chǎn)成本，提高資源有效利用率。

　　企業(yè)兼并的宏觀功能和微觀功能的綜合發(fā)揮，可促使整個(gè)贖回產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化、產(chǎn)業(yè)組織合理化和新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展等?？傊顿Y銀行是連接宏觀經(jīng)濟(jì)決策與微觀企業(yè)行為的樞紐，它有效地動(dòng)員社會(huì)資源投人經(jīng)濟(jì)建設(shè)，高效地使用所籌集的資本，推動(dòng)市場(chǎng)機(jī)制在資源配置中充分發(fā)揮作用，從而優(yōu)化了社會(huì)資源的配置。

　　四、產(chǎn)業(yè)集中的促進(jìn)者

　　在經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中，生產(chǎn)的高度社會(huì)化必然會(huì)導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)的集中和壟斷，而產(chǎn)業(yè)的集中和壟斷又反過來促進(jìn)生產(chǎn)社會(huì)化向更高層次發(fā)展，進(jìn)一步推動(dòng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。產(chǎn)業(yè)集中的進(jìn)程，在資本市場(chǎng)出現(xiàn)之前是通過企業(yè)自身成長的內(nèi)在動(dòng)力以及企業(yè)之間的優(yōu)勝劣汰緩慢進(jìn)行的;在資本市場(chǎng)出現(xiàn)之后，其對(duì)企業(yè)價(jià)值注重未來的評(píng)價(jià)機(jī)制為資金流向提供了一種信號(hào)，來引導(dǎo)資金更多地流向效率較高的企業(yè)，從而大大加快了產(chǎn)業(yè)集中的進(jìn)程。投資銀行適應(yīng)資本市場(chǎng)中投資者的評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，通：過募集資本的投向和并購方案的設(shè)計(jì)，引導(dǎo)資金流向效率較高的企業(yè)，從而促進(jìn)了產(chǎn)業(yè)集中的過程。投資銀行促進(jìn)了企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大、資本的集中和生產(chǎn)的社會(huì)化，成為產(chǎn)業(yè)集中過程中不可替代的重要力量。

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　　經(jīng)濟(jì)師考試中級(jí)金融專業(yè)輔導(dǎo)資料：證券發(fā)行承銷的概念

　　1.證券發(fā)行承銷的含義

　　證券發(fā)行指企業(yè)或政府為了籌集資金而向投資人出售有價(jià)證券的行為。從資金籌集者的角度看，是證券發(fā)行;從中介機(jī)構(gòu)投資銀行的角度看，是證券承銷。

　　2.證券承銷的方式

　　投資銀行在進(jìn)行股票承銷的時(shí)候，不同的承銷方式對(duì)投資銀行在承銷過程中承擔(dān)的責(zé)任和風(fēng)險(xiǎn)有不同的規(guī)定，承銷商可以根據(jù)發(fā)行人的特點(diǎn)和資本市場(chǎng)的情況選擇包銷，盡力推銷以及余額包銷三種形式。

　　(1)包銷(Firm Commitment)。即投資銀行按議定價(jià)格直接從發(fā)行者手中購進(jìn)將要發(fā)行的全部證券，然后再出售給投資者。投資銀行必須在指定的期限內(nèi)，將包銷證券所籌集的資金交付給發(fā)行人。采甩這種銷售方式，承銷商要承擔(dān)銷售和價(jià)格的全部風(fēng)險(xiǎn)。如果證券沒有全部銷售出去，承銷商只能自己“吃進(jìn)”。

　　(2)盡力推銷(Best Efforts)。即承銷商只作為發(fā)行公司的證券銷售代理人，按照規(guī)定的發(fā)行條件盡力推銷證券，發(fā)行結(jié)束后未售出的證券退還給發(fā)行人，承銷商不承擔(dān)發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)。因此，盡力推銷也稱為代銷。采用這種方式時(shí)，投資銀行與發(fā)行人之間純粹是代理關(guān)系，投資銀行為推銷證券收取代理手續(xù)費(fèi)。

　　(3)余額包銷(Standby Commitment)。通常發(fā)生在股東行使其優(yōu)先認(rèn)股權(quán)時(shí)，即需要在融資的上市公司增發(fā)新股前，向現(xiàn)有股東按其目前所持有股份的比例提供優(yōu)先認(rèn)股權(quán)，在股東按優(yōu)先認(rèn)股權(quán)認(rèn)購股份后若還有余額，承銷商有義務(wù)全部買進(jìn)這部分剩余股票，然后再轉(zhuǎn)售給投資公眾。

　　3.首次公開發(fā)行與股權(quán)再融資

　　股票的公開發(fā)行包括首次公開發(fā)行和股權(quán)再融資。

　　(1)首次公開發(fā)行(Initial Public Offering，簡稱IPO)是指股票發(fā)行者第一次將其股票在公開市場(chǎng)發(fā)行銷售。因此，投資銀行承銷首次公開發(fā)行股票的業(yè)務(wù).通常也成為IPO業(yè)務(wù)。IPO是一家公司的證券通常是股票第一次向投資公眾發(fā)行，是股份公司由少數(shù)人持股(Privately―held)向公眾持股(Public―held)的轉(zhuǎn)變過程。其機(jī)制是以股票為客觀對(duì)象，由發(fā)行主體、中介機(jī)構(gòu)、投資主體三者通過市場(chǎng)而形成的有機(jī)聯(lián)系。

　　(2)股權(quán)再融資(Seasoned Equity Offering，簡稱SEO)是指股票已經(jīng)公開上市，在二級(jí)市場(chǎng)流通的公司再次增發(fā)新股。

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　　一、一般的股票IPO發(fā)行定價(jià)方式

　　IPO發(fā)行定價(jià)方式是指股票IPO定價(jià)和將股票分配出售給投資者的整個(gè)機(jī)制和過程。根據(jù)股票供求雙方在價(jià)格決定中的作用，可以將新股發(fā)行方式分為詢價(jià)方式、競(jìng)價(jià)方式、固定價(jià)格方式和混合方式四種類型。

　　(1)詢價(jià)方式又稱簿記方式或累計(jì)訂單定價(jià)方式，指主承銷商通過對(duì)擬首次公開發(fā)行股票企業(yè)進(jìn)行全面、深入研究，在發(fā)行公司估值的基礎(chǔ)上，先確定新股發(fā)行價(jià)格區(qū)間，通過召開路演推介會(huì)，征集需求量和需求價(jià)格信息建立簿記，繪出需求曲線，然后據(jù)此確定出新股發(fā)行價(jià)格，同時(shí)承銷商有自由配售股份給機(jī)構(gòu)投資者的權(quán)利。

　　(2)競(jìng)價(jià)方式的顯著特征是價(jià)格由需求方?jīng)Q定。競(jìng)價(jià)方式也稱拍賣方式，是指所有投資者申報(bào)價(jià)格和數(shù)量，主承銷商對(duì)所有有效申購按價(jià)格從高到低進(jìn)行累計(jì)，累計(jì)申購量達(dá)到新股發(fā)行量的價(jià)位就是有效價(jià)位。在其之上的所有申報(bào)都中標(biāo)。在統(tǒng)一價(jià)格拍賣(“荷蘭式”拍賣)中，這一有效價(jià)位即新股的發(fā)行價(jià)格;而在差別價(jià)格拍賣(“美國式”拍賣)中，這一價(jià)位則是最低價(jià)格，各中標(biāo)者的購買價(jià)格就是自己的出價(jià)。因此，競(jìng)價(jià)方式與累計(jì)訂單定價(jià)方式的區(qū)別在于主承銷商沒有對(duì)股票定價(jià)和配售股票的權(quán)利。

　　(3)固定價(jià)格方式是指承銷商事先確定發(fā)行價(jià)格，投資者根據(jù)這一價(jià)格申購，如果出現(xiàn)超額申購，承銷商或擁有較大的分配權(quán)利，或采取按比例配發(fā)的方式。

　　(4)混合方式是指多種招股方式同時(shí)混合使用，如中國香港采用的模式是將詢價(jià)方式與固定價(jià)格公開認(rèn)購相結(jié)合，中國臺(tái)灣模式則是詢價(jià)方式、競(jìng)價(jià)方式與固定價(jià)格公開申購三者的結(jié)合。

　　在股票IPO中的“綠鞋期權(quán)”是指發(fā)行人授予主承銷商有權(quán)自主執(zhí)行超過計(jì)劃融資規(guī)模15%的配售新股的權(quán)力。當(dāng)新股供不應(yīng)求時(shí)，主承銷商可以115%的數(shù)量向投資者發(fā)售，但其中15%的股票在股票發(fā)行完畢上市之日30天內(nèi)推遲交付;在上市之后的一段時(shí)間里，主承銷商可以動(dòng)用這部分資金人市平抑價(jià)格波動(dòng)。具體的操作是：在綠鞋期權(quán)行使期內(nèi)，若市場(chǎng)股價(jià)高于發(fā)行價(jià)，主承銷商根據(jù)授權(quán)要求發(fā)行人按發(fā)行價(jià)額外配發(fā)多達(dá)該次募集總量15%的股票，主承銷商將其配售給投資者;若市場(chǎng)股價(jià)低于發(fā)行價(jià)，則主承銷商用超額的15%的資金在市場(chǎng)按市場(chǎng)價(jià)購進(jìn)股票再按發(fā)行價(jià)配售給投資者。

　　二、我國的股票IPO發(fā)行定價(jià)方式

　　以2004年12月12日證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《關(guān)于首次公開發(fā)行股票實(shí)行詢價(jià)制度若干問題的通知》開始，我國A股市場(chǎng)從2005年初開始實(shí)現(xiàn)詢價(jià)方式與固定價(jià)格公開認(rèn)購相結(jié)合的模式。經(jīng)過一年多的運(yùn)行后..2006年9月11日證監(jiān)會(huì)正式發(fā)布《證券發(fā)行與承銷管理辦法》，規(guī)范了首次公開發(fā)行股票的詢價(jià)、定價(jià)以及股票配售等環(huán)節(jié)，完善了詢價(jià)制度，加強(qiáng)了對(duì)發(fā)行人、證券公司、證券服務(wù)機(jī)構(gòu)和投資者參與證券發(fā)行行為的監(jiān)管。2010年10月11日，證監(jiān)會(huì)又頒布了新修訂的《證券發(fā)行與承銷管理辦法》。

　　按照修訂后的《證券發(fā)行與承銷管理辦法》，我國的詢價(jià)制要求，首次公開發(fā)行股票，應(yīng)當(dāng)通過向特定機(jī)構(gòu)投資：者(以下稱詢價(jià)對(duì)象)詢價(jià)的方式確定股票發(fā)行價(jià)格。詢價(jià)對(duì)象是指符合本辦法規(guī)定條件的證券投資基金管理公司、證券公司、信托投資公司、財(cái)務(wù)公司、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資者、合格境外機(jī)構(gòu)投資者、主承銷商自主推薦的具有較高定價(jià)能力和長期投資取向的機(jī)構(gòu)投資者，以及經(jīng)中國證監(jiān)會(huì)認(rèn)可的其他機(jī)構(gòu)投資者。

　　詢價(jià)分為初步詢價(jià)和累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)。發(fā)行人及其主承銷商應(yīng)當(dāng)通過初步詢價(jià)確定發(fā)行價(jià)格區(qū)間，在發(fā)行價(jià)格區(qū)間內(nèi)通過累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)確定發(fā)行價(jià)格。首次發(fā)行的股票在中小企業(yè)板、創(chuàng)業(yè)板上市的，發(fā)行人及其主承銷商可以根據(jù)初步詢價(jià)結(jié)果確定發(fā)行價(jià)格，不再進(jìn)行累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)。

　　第一，在初步詢價(jià)階段，發(fā)行人及其保薦機(jī)構(gòu)應(yīng)向不少于20家(公開發(fā)行股票數(shù)量在4億股以上，提供有效報(bào)價(jià)的詢價(jià)對(duì)象不少于50家)的符合證監(jiān)會(huì)規(guī)定條件的詢價(jià)對(duì)象進(jìn)行詢價(jià)，并根據(jù)詢價(jià)對(duì)象的報(bào)價(jià)結(jié)果確定發(fā)行價(jià)格區(qū)間以及相應(yīng)的市盈率區(qū)間。

　　第二，在累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)階段，發(fā)行人及其保薦機(jī)構(gòu)應(yīng)在以確定的發(fā)行價(jià)格區(qū)間內(nèi)向詢價(jià)對(duì)象進(jìn)行累積投標(biāo)詢價(jià)，并根據(jù)累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)結(jié)果確定發(fā)行價(jià)格。發(fā)行人及其主承銷商應(yīng)當(dāng)向參與網(wǎng)下配售的詢價(jià)對(duì)象配售股票。公開發(fā)行股票數(shù)量少于4億股的，一配售數(shù)量不超過本次發(fā)行總量的20%;公開發(fā)行股票數(shù)量在4億股以上的，配售數(shù)量不超過向戰(zhàn)略投資者配售后剩余發(fā)行數(shù)量的50%。詢價(jià)對(duì)象應(yīng)當(dāng)承諾獲得本次網(wǎng)下配售的股票持有期限不少于3個(gè)月，持有期自本次公開發(fā)行的股票上市之日起計(jì)算。

　　第三，發(fā)行人及其保薦機(jī)構(gòu)應(yīng)將其余股票以確定的發(fā)行價(jià)格按照發(fā)行公告規(guī)定的原則和程序向社會(huì)公眾投資者公開發(fā)行。

　　我國股票IPO詢價(jià)制的實(shí)施，提高了新股定價(jià)的市場(chǎng)化程度，是我國資本市場(chǎng)重大的基礎(chǔ)性和制度性改革。但從過去幾年的市場(chǎng)實(shí)踐看，我國的股票IPO在定價(jià)方面還是存在詢價(jià)和申購的報(bào)價(jià)約束機(jī)制不夠完善(如出現(xiàn)詢價(jià)對(duì)象高報(bào)不買和低報(bào)高買等不真實(shí)報(bào)價(jià)現(xiàn)象)以及定價(jià)過程行政指導(dǎo)力量太強(qiáng)等問題;在發(fā)行承銷方面，存在承銷商的承銷與配售的靈活性差等問題。2009年6月10日，中國證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《關(guān)于進(jìn)一步改革和完善新股發(fā)行體制的指導(dǎo)意見》，期望對(duì)我國新股發(fā)行定價(jià)體制進(jìn)行進(jìn)一步的改革和完善。2010年8月20日，中國證監(jiān)會(huì)再次發(fā)布《關(guān)于深化新股發(fā)行體制改革的指導(dǎo)意見》，啟動(dòng)第二階段新股發(fā)行體制改革。主要改革措施是：一是繼續(xù)完善詢價(jià)過程中報(bào)價(jià)和配售約束機(jī)制;二是適當(dāng)擴(kuò)大參與詢價(jià)的機(jī)構(gòu)范圍;三是增強(qiáng)定價(jià)信息透明度;四是完善回?fù)軝C(jī)制和中止發(fā)行機(jī)制。

　　根據(jù)以上改革措施，中國證監(jiān)會(huì)于2010年10月11日又對(duì)2006年9月11日頒布的《證券發(fā)行與承銷管理辦法》進(jìn)行了修訂，修訂后的《證券發(fā)行與承銷管理辦法》的發(fā)布標(biāo)志著我國新股發(fā)行定價(jià)的市場(chǎng)化程度有了進(jìn)一步提高。

　　三、股票發(fā)行監(jiān)管制度

　　(1)股票發(fā)行監(jiān)管制度的一般形式。從各國證券市場(chǎng)的實(shí)踐來看，股票發(fā)行監(jiān)管制度主要有三種類型：審批制、核準(zhǔn)制和注冊(cè)制。

　?、賹徟啤徟剖且环N帶有強(qiáng)烈計(jì)劃經(jīng)濟(jì)和行政干預(yù)色彩的新股發(fā)行監(jiān)管制度。主要表現(xiàn)為：股票發(fā)行實(shí)行下達(dá)指標(biāo)的辦法，同時(shí)對(duì)各地區(qū)、部門上報(bào)企業(yè)的家數(shù)做出限制。由掌握指標(biāo)分配權(quán)的政府部門對(duì)希望發(fā)行股票的企業(yè)進(jìn)行層層篩選和審批，然后做出行政推薦，所以證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)發(fā)行股票的規(guī)模、價(jià)格、發(fā)行方式、時(shí)間都需要進(jìn)行審查。

　　②注冊(cè)制。注冊(cè)制又稱備案制或存檔制，是一種市場(chǎng)化的新股發(fā)行監(jiān)管制度，發(fā)行人在公開發(fā)行股票時(shí)，按照要求將所有應(yīng)該公開的信息向證券發(fā)行監(jiān)管機(jī)構(gòu)申報(bào)注冊(cè)和披露，并對(duì)該信息的真實(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性承擔(dān)法律責(zé)任，證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)只對(duì)申報(bào)材料進(jìn)行“形式審查”。按照這種制度，發(fā)行人向證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)申報(bào)并公開披露法定信息資料，經(jīng)過一段時(shí)間后若監(jiān)管機(jī)構(gòu)未提出異議，就可以發(fā)行股票而無需監(jiān)管機(jī)構(gòu)的批準(zhǔn)。

　?、酆藴?zhǔn)制。核準(zhǔn)制介于審批制和注冊(cè)制之間，遵循的是強(qiáng)制性信息披露和合規(guī)性管理相結(jié)合的原則。它吸取了注冊(cè)制強(qiáng)制性信息披露原則，同時(shí)要求發(fā)行股票的公司必須符合有關(guān)法律和證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)規(guī)定的必備條件。證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)除進(jìn)行注冊(cè)制要求的形式審查外，還對(duì)發(fā)行公司治理結(jié)構(gòu)、營業(yè)性質(zhì)、資本機(jī)構(gòu)、發(fā)展前景、管理人員素質(zhì)、公司競(jìng)爭力等進(jìn)行實(shí)質(zhì)性審查，并據(jù)此做出發(fā)行人是否符合發(fā)行條件的判斷。

　　(2)我國的新股發(fā)行監(jiān)管制度。我國新股發(fā)行監(jiān)管制度的演變可以分為兩個(gè)階段，

　　1.第一階段：行政審批制(1990～2000年)。這一階段又分為兩個(gè)階段：

　　一是“額度管理”階段(1993～1995年)。這一階段的主要做法是國務(wù)院證券管理部門根據(jù)國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展需求及資本市場(chǎng)實(shí)際狀況，先確定總額度，然后根據(jù)各個(gè)省級(jí)行政區(qū)域和行業(yè)在國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的地位和需要進(jìn)一步分配總額度，再由省級(jí)政府或行業(yè)主管部門來選擇和確定可以發(fā)現(xiàn)股票的企業(yè)(主要是國有企業(yè))。在這個(gè)階段共確定了105億元發(fā)行額度，分兩次下達(dá)，1993年下達(dá)50億股，1995年下達(dá)55億股。這一階段共有200多家企業(yè)發(fā)行股票，籌資400多億元。

　　二是“指標(biāo)管理”階段(1996～2000年)。這一階段實(shí)行“總量控制，限報(bào)家數(shù)”的做法，由國務(wù)院證券管理部門確定在一定時(shí)期內(nèi)應(yīng)發(fā)行上市的企業(yè)家數(shù)，然后向省級(jí)政府和行業(yè)管理部門下達(dá)股票發(fā)行家數(shù)指標(biāo)。省級(jí)政府和行業(yè)管理部門在上述指標(biāo)內(nèi)推薦預(yù)選企業(yè)，證券主管部門對(duì)符合條件的預(yù)選企業(yè)同意其上報(bào)發(fā)行股票正式申報(bào)材料并審核。1996年、1997年分別確定了150億股和300億股的發(fā)行量，這一階段共有700多家企業(yè)發(fā)行股票，籌資400多億元。1999年7月1日開始實(shí)施《證券法》之后，雖然不再確定發(fā)行指標(biāo)，但1997年指標(biāo)的有效性一直持續(xù)到2001年。

　　2.第二階段：核準(zhǔn)制(2001年至今)。這一階段也分為兩個(gè)階段：

　　一是“通道制”階段(2001年3月～2004年4月)。即向各綜合類券商下達(dá)可推薦擬公開發(fā)行股票的企業(yè)家數(shù)。只要具有主承銷商資格，就可獲得2～8個(gè)通道。具體的通道數(shù)以2000年該主承銷商所承銷的項(xiàng)目數(shù)為基準(zhǔn)，新的綜合類券商將有2個(gè)通道。主承銷商的通道數(shù)也就是其可申報(bào)的擬公開發(fā)行股票的企業(yè)數(shù)。這一階段共有200多家企業(yè)籌資2000多億元。通道制下股票發(fā)行“名額有限”的特點(diǎn)未變，但通道制改變了過去行政機(jī)制遴選和推薦發(fā)行人的做法，使得主承銷商在一定程度上承擔(dān)起股票發(fā)行的風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也真正獲得了遴選和推薦股票發(fā)行的權(quán)力。

　　二是“保薦制”階段(2004年4月至今)。保薦(Sponsoring)即有資格的保薦機(jī)構(gòu)和保薦代表人推薦符合條件的公司公開發(fā)行和上市證券，并對(duì)所推薦的證券發(fā)行人所披露的信息的質(zhì)量和所做出的承諾提供法定的持續(xù)訓(xùn)示、督促、指導(dǎo)和信用擔(dān)保。保薦機(jī)構(gòu)和保薦代表人推薦公開發(fā)行和上市作為一種中介服務(wù)不僅要考慮自身的商業(yè)利益，還必須考慮公眾(投資人)的利益。與通道制相比，保薦制增加了由保薦機(jī)構(gòu)和保薦代表人承擔(dān)發(fā)行上市過程中的連帶責(zé)任的制度內(nèi)容。這是該制度設(shè)計(jì)的初衷和核心內(nèi)容。保薦責(zé)任期包括發(fā)行上市全過程，以及上市后的一段時(shí)期(比如兩個(gè)會(huì)計(jì)年度)。

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　　債券發(fā)行

　　中級(jí)經(jīng)濟(jì)師考試債券的發(fā)行和承銷工作與股票相比雖有不同之處，但總體類似且相對(duì)簡單一些。其中不同債券的發(fā)行和承銷方式也有所不同，下面分別簡要介紹國債、企業(yè)債券、金融債券的發(fā)行與承銷。

　　1.國債發(fā)行方式

　　1988年以前，我國國債的發(fā)行長期采用行政分配的方式，之后國債承銷進(jìn)行了一系列改革。目前，憑證式國債發(fā)行完全采用承購包銷的方式，記賬式國債完全采用公開招標(biāo)方式。承購包銷方式是由發(fā)行人和承銷商通過協(xié)商簽訂國債承銷合同。我國目前仍然對(duì)事先已確定發(fā)行條款的國債采取承購包銷方式，主要是不可上市流通的憑證式國債。公開招標(biāo)方式是一種市場(chǎng)化的國債發(fā)行方式，通過投標(biāo)人直接競(jìng)價(jià)來確定發(fā)行價(jià)格(或利率水平)，發(fā)行人將投標(biāo)人的標(biāo)價(jià)自高向低排列，發(fā)行人從高價(jià)(低利率)選起，直到達(dá)到預(yù)定發(fā)行數(shù)額為止。

　　2.企業(yè)債券發(fā)行方式

　　企業(yè)債券的發(fā)行需要滿足一系列的條件，如發(fā)行主體須通過和的資格審查;債券必須由專業(yè)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行信用評(píng)級(jí);債券發(fā)行人須找到為債券發(fā)行提供擔(dān)保的保證人;企業(yè)債券發(fā)行須通過額度申請(qǐng)和發(fā)行申報(bào)并符合我國債券上市交易的資格審查方可由承銷商向債券市場(chǎng)投資者發(fā)售。

　　3.金融債券發(fā)行方式

　　金融債券是由銀行和非銀行金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的債券。我國金融債券的發(fā)行方必須是政策性銀行。1998年中國人民銀行對(duì)政策性金融債券發(fā)行機(jī)制改革后，金融債券全部采用市場(chǎng)化招標(biāo)方式進(jìn)行。招標(biāo)發(fā)行方式是由發(fā)行人公開招標(biāo)，通過符合條件的承銷商參加投標(biāo)來確定發(fā)行利率或收益率，主要通過銀行間債券市場(chǎng)發(fā)行。

　　證券私募發(fā)行

　　證券私募發(fā)行也稱內(nèi)部發(fā)行或不公開發(fā)行，是面向少數(shù)特定投資者的發(fā)行方式。私募發(fā)行的對(duì)象通常是僅以與證券發(fā)行者具有某種密切關(guān)系者為認(rèn)購對(duì)象。

　　私募發(fā)行相對(duì)于公募發(fā)行有以下優(yōu)點(diǎn)：簡化了發(fā)行手續(xù);避免泄露公司商業(yè)機(jī)密;節(jié)省發(fā)行費(fèi)用;縮短發(fā)行時(shí)間;發(fā)行條款靈活，較少受到法律法規(guī)約束，可以制定更符合發(fā)行人要求的條款;比公開發(fā)行更有成功的把握等。但私募發(fā)行也有以下不足：證券流動(dòng)性差;發(fā)行價(jià)格和交易價(jià)格可能會(huì)比較低，不利于籌資者;可能被投資者操縱;不利于企業(yè)擴(kuò)大知名度等。證券私募具有不同于證券公開發(fā)行方式的特點(diǎn)，發(fā)行人須結(jié)合自身需要選擇發(fā)行方式。

　　1.股票私募發(fā)行

　　股票私募發(fā)行分為股東分?jǐn)偤偷谌叻謹(jǐn)們深?。股東分?jǐn)傆址Q股東配股，是指股份公司按照股票面值向原有股東分配該公司新股認(rèn)購權(quán)，動(dòng)員股東認(rèn)購。這種新股發(fā)行價(jià)格往往低于市場(chǎng)價(jià)格，事實(shí)上成為對(duì)股東的一種優(yōu)待。如果有的股東不愿意認(rèn)購，可以放棄或?qū)⒄J(rèn)購權(quán)轉(zhuǎn)讓他人從而形成認(rèn)購權(quán)交易。第三者分?jǐn)傆址Q為私人配股，即股份公司將新售股票分售給除股東以外的本公司職員、往來客戶等與公司有特殊關(guān)系的第三者。無論是股東分?jǐn)傔€是第三者分?jǐn)偅捎诎l(fā)行對(duì)象是特定的，不必通過公募方式，因而都節(jié)省了委托中介機(jī)構(gòu)的手續(xù)費(fèi)，降低了發(fā)行成本，還可以調(diào)動(dòng)股東和內(nèi)部員工的積極性，鞏固和發(fā)展公司的公共關(guān)系。

　　2.債券私募發(fā)行

　　債券私募發(fā)行對(duì)象一般有兩類：一類是個(gè)人投資者，另一類是機(jī)構(gòu)投資者。私募發(fā)行方式具有如下特征：由于私募發(fā)行一般多采用直接銷售方式，可以節(jié)省承銷費(fèi)用;不必向證券管理機(jī)關(guān)辦理發(fā)行注冊(cè)手續(xù)，可以節(jié)省發(fā)行時(shí)間和注冊(cè)費(fèi)用;因有確定的投資人，不必?fù)?dān)心發(fā)行失敗;私募發(fā)行的債券一般不允許轉(zhuǎn)讓;由于私募債券轉(zhuǎn)讓受限制，債券的發(fā)行條件由發(fā)行人和投資人直接商定。

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　　證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)概述

　　1.證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的含義

　　證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)是指具備證券經(jīng)紀(jì)商資格的投資銀行通過證券營業(yè)部接受客戶委托，按照客戶要求，并代理客戶買賣證券的業(yè)務(wù)。在此過程中投資銀行收取一定的傭金作為收入。

　　2.證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的基本要素

　　證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的基本要素包括委托人、證券經(jīng)紀(jì)商、證券交易場(chǎng)所、證券交易的標(biāo)的物等。

　　(1)委托人。在證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)中，委托人是指依國家法律、法規(guī)的規(guī)定，可以進(jìn)行證券買賣的自然人或法人。

　　(2)證券經(jīng)紀(jì)商。目前，我國合法的證券經(jīng)紀(jì)商是指在證券交易中接受客戶委托、代理買賣證券并收取傭金的投資銀行。證券經(jīng)紀(jì)商以代理人的身份從事證券交易，與客戶是委托代理關(guān)系，證券經(jīng)紀(jì)商必須遵照客戶發(fā)出的委托指令進(jìn)行證券買賣，并盡可能以最有利的價(jià)格使委托指令得以執(zhí)行，但證券經(jīng)紀(jì)商并不承擔(dān)交易中的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。

　　(3)證券交易場(chǎng)所。證券交易場(chǎng)所是供已發(fā)行的證券進(jìn)行流通轉(zhuǎn)讓的市場(chǎng)，可以分為證券交易所和其他交易場(chǎng)所兩大類。

　　證券交易所是掛牌上市證券進(jìn)行交易的場(chǎng)所。證券交易所是有組織的市場(chǎng)，又稱為“場(chǎng)內(nèi)交易市場(chǎng)”，是指在一定的場(chǎng)所、一定的時(shí)間、按一定的規(guī)制集中買賣已發(fā)行證券而形成的市場(chǎng)。證券交易所的組織形式分為會(huì)員制和公司制兩種，我國采用會(huì)員制。

　　其他交易場(chǎng)所是指證券交易所以外的證券交易市場(chǎng)，它沒有固定的場(chǎng)所也沒有正式的組織，實(shí)際上是一種通過電訊系統(tǒng)直接在交易所外面進(jìn)行證券買賣的交易網(wǎng)絡(luò)，又稱為“場(chǎng)外交易市場(chǎng)”，具體說來有柜臺(tái)市場(chǎng)、第三市場(chǎng)、第四市場(chǎng)等不同形式。

　　在早期，柜臺(tái)市場(chǎng)是場(chǎng)外交易市場(chǎng)的主要形式。柜臺(tái)交易市場(chǎng)是在股票交易所以外的各種證券交易機(jī)構(gòu)柜臺(tái)上進(jìn)行的股票交易市場(chǎng)(也就是沒有集中場(chǎng)所的資產(chǎn)交易網(wǎng)絡(luò))，簡稱OTC。柜臺(tái)市場(chǎng)實(shí)際上是由千萬家證券商行組成的抽象的證券買賣市場(chǎng)。在柜臺(tái)市場(chǎng)內(nèi)，每個(gè)證券商行都同時(shí)具有經(jīng)紀(jì)人和自營商雙重身份，隨時(shí)與買賣證券的投資者通過直接接觸或電話、電報(bào)等方式迅速達(dá)成交易。柜臺(tái)市場(chǎng)是按標(biāo)購標(biāo)售(Bid and.Ask)方式進(jìn)行交易的市場(chǎng)，其典型代表是美國的NASDAQ系統(tǒng)。

　　第三市場(chǎng)(rI'ertiary Market)又稱為“店外市場(chǎng)”，它是靠交易所會(huì)員直接從事大宗上市股票交易而形成的市場(chǎng)。由于通過證券交易所交易證券，需要向證券交易所支付傭金，傭金比率按交易額大小有所不同，大筆交易的數(shù)量大，因此傭金負(fù)擔(dān)自然高，于是就產(chǎn)生了交易所會(huì)員直接完成交易的情況。這樣證券交易業(yè)務(wù)成本低，且成交迅速，其主要客戶是機(jī)構(gòu)投資者。第三市場(chǎng)形成于20世紀(jì)30年代，當(dāng)時(shí)美國證券交易委員會(huì)還規(guī)定，只有屬于證券交易所會(huì)員的經(jīng)紀(jì)人、證券商才能進(jìn)場(chǎng)代理客戶買賣或者自己買賣經(jīng)批準(zhǔn)掛牌上市的股票;同時(shí)買賣這些股票還有最低傭金的限制，不允許隨意降低傭金的標(biāo)準(zhǔn)。這樣就使大額股票交易成本變得相對(duì)昂貴。為了降低交易傭金，減輕大額交易的費(fèi)用負(fù)擔(dān)，就出現(xiàn)了掛牌上市的股票由非交易所會(huì)員的經(jīng)紀(jì)人在場(chǎng)外交易的市場(chǎng)。

　　第四市場(chǎng)(r11le Quatemary)是指投資者完全繞過證券商，自己相互之間直接進(jìn)行證券交易而形成的市場(chǎng)。由于科技迅速發(fā)展，特別是計(jì)算機(jī)和通訊技術(shù)日益發(fā)達(dá)，買賣雙方只需要通過計(jì)算機(jī)系統(tǒng)，通過終端設(shè)備進(jìn)行交易，又稱四級(jí)市場(chǎng)。因而第四市場(chǎng)交易成本低、成交快、保密好，具有很大潛力。第四市場(chǎng)的交易通常只牽涉買賣雙方。有時(shí)也有幫助安排證券交易的第三方參與，但他們不直接卷人交易過程。第三方作為中間人，不需向證券管理機(jī)關(guān)登記，也不需向公眾公開報(bào)道其交易情況。他們的主要工作是向客戶通報(bào)買方和賣方的意愿，以促成買賣雙方進(jìn)行直接的交易談判。各方交易者之間則通過電話、電傳等方式進(jìn)行生意接觸，往往彼此不知身份。利用第四市場(chǎng)進(jìn)行交易的一般都是一些大企業(yè)、大公司。

　　(4)證券交易的標(biāo)的物。所有上市交易的股票和債券都是證券交易的標(biāo)的物。目前，我國證券交易的標(biāo)的物可以是A股、B股、基金、債券(包括可轉(zhuǎn)換債券)等。

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　　證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的特點(diǎn)

　　1.業(yè)務(wù)對(duì)象的廣泛性和價(jià)格波動(dòng)性

　　所有上市交易的股票和債券都是證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的對(duì)象，因此，證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的對(duì)象具有廣泛性。同時(shí)，由于證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的具體對(duì)象是特定價(jià)格的證券，而證券價(jià)格受到宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況、上市公司經(jīng)營業(yè)績、市場(chǎng)供求狀況、社會(huì)政治變化、投資者心理因素、主管部門的政策及調(diào)控措施等多種因素的影響，經(jīng)常漲跌變化。同一種證券在不同的時(shí)點(diǎn)上會(huì)有不同的價(jià)格，因此，證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的對(duì)象還有價(jià)格變動(dòng)性的特點(diǎn)。

　　2.證券經(jīng)紀(jì)商的中介性

　　證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)是一種代理活動(dòng)，證券經(jīng)紀(jì)商不以自己的資金進(jìn)行證券買賣，也不承擔(dān)交易中證券價(jià)格漲跌的風(fēng)險(xiǎn)，而是充當(dāng)證券買方和賣方的代理人，發(fā)揮著溝通買賣雙方和按一定的要求和規(guī)制迅速、準(zhǔn)確地執(zhí)行指令并代辦手續(xù)，同時(shí)盡量使買賣雙方都按照自己的意愿成交的媒介作用，因此具有中介性的特點(diǎn)。

　　3.客戶指令的權(quán)威性

　　在證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)中，客戶是委托人，證券經(jīng)紀(jì)商是受托人。證券經(jīng)紀(jì)商要嚴(yán)格按照委托人的要求辦理事務(wù)，這是證券經(jīng)紀(jì)商對(duì)委托人的首要義務(wù)。委托人的指令具有權(quán)威性，證券經(jīng)紀(jì)商必須嚴(yán)格按照委托人指定的證券、數(shù)量、價(jià)格和有效時(shí)間買賣證券，不能自作主張，擅自改變委托人的意愿。即便情況發(fā)生了變化，為了維護(hù)委托人的收益不得不變更委托指令，也必須事先征得委托人的同意。如果證券經(jīng)紀(jì)商無故違反委托人的指示，在處理委托事務(wù)中使得委托人遭受損失，證券經(jīng)紀(jì)商應(yīng)該承擔(dān)賠償責(zé)任。 .

　　4.客戶資料的保密性

　　在證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)中，委托人的資料關(guān)系到其投資決策的實(shí)施和投資盈利的實(shí)現(xiàn)，關(guān)系到委托人的切身利益，證券經(jīng)紀(jì)商有義務(wù)為客戶保密，但法律另有約定的除外。如因證券經(jīng)紀(jì)商泄露客戶資料而造成客戶損失，證券經(jīng)紀(jì)商應(yīng)承擔(dān)賠償責(zé)任。

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　　證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的流程

　　1.開立證券賬戶

　　按照開戶人的不同，可以分為個(gè)人賬戶(A字賬戶)和法人賬戶(B字賬戶)。個(gè)人投資者只能憑本人身份證開設(shè)一個(gè)證券賬戶，不得重復(fù)開戶;法人投資者不得使用個(gè)人證券賬戶進(jìn)行交易，投資銀行開展證券自營業(yè)務(wù)必須以本公司名義開立自營賬戶。

　　按照目前上市品種和證券賬戶用途，可以分為股票賬戶、債券(回購)和基金賬戶。股票賬戶可以用于買賣股票，也可用于買賣債券和基金以及其他上市證券;債券賬戶和基金賬戶則是只能用于買賣上市債券(回購)和上市基金的專用型賬戶。

　　2.開立資金賬戶

　　投資者持證券賬戶卡與證券經(jīng)紀(jì)商簽訂證券交易委托代理協(xié)議，開立用于證券交易資金清算的專用資金賬戶。資金賬戶的開立意味著客戶與投資銀行建立了經(jīng)紀(jì)關(guān)系。在多數(shù)國家，客戶可以選擇開設(shè)現(xiàn)金賬戶(Cash Account)和保證金賬戶(Margin Account)兩種。

　　現(xiàn)金賬戶最為普通，大部分個(gè)人投資者和幾乎所有的大額投資者開設(shè)的都是現(xiàn)金賬戶?，F(xiàn)金賬戶不能透支，客戶在購買證券時(shí)必須全額支付購買金額，其所買賣的證券完全歸投資者所有并支配。

　　保證金賬戶允許客戶使用經(jīng)紀(jì)人或銀行的貸款購買證券。在保證金賬戶下，客戶可以用少量的資金進(jìn)行大量的證券交易，其余的資金由經(jīng)紀(jì)商墊付，作為給投資者的貸款。所有的信用交易和期權(quán)交易均在保證金賬戶進(jìn)行，成為保證金交易。保證金交易又稱虛盤交易、按金交易，就是投資者用自有資金作為擔(dān)保，從銀行或經(jīng)紀(jì)商處提供的融資放大來進(jìn)行證券交易，也就是放大投資者的交易資金。

　　投資銀行通過保證金賬戶來從事信用經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)。信用經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)是指投資銀行作為經(jīng)紀(jì)商，在代理客戶證券交易時(shí)，以客戶提供部分現(xiàn)金以及有價(jià)證券擔(dān)保為前提，為其代墊所需的資金或有價(jià)證券的差額，從而幫助客戶完成證券交易的行為。信用經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)是投資銀行的融資功能與經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)相結(jié)合而產(chǎn)生的，是投資銀行傳統(tǒng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的延伸。在這項(xiàng)業(yè)務(wù)中，投資銀行不僅是傳統(tǒng)的中介機(jī)構(gòu)，而且還扮演著債權(quán)人和抵押權(quán)人的角色。

　　信用經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)是經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的一種形式。信用經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的對(duì)象必須是委托投資銀行代理證券交易的客戶，投資銀行對(duì)所提供的信用資金不承擔(dān)交易風(fēng)險(xiǎn)，以客戶的資金和證券擔(dān)保，并收取一定的利息。投資銀行提供信用的目的主要是吸引客戶以獲得更多的傭金和手續(xù)費(fèi)收入。

　　信用經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)主要有兩種類型：融資(買空)和融券(賣空)。融資是指客戶委托買人證券時(shí)，投資銀行以自有或外部融人的資金為客戶墊付部分資金以完成交易，以后由客戶歸還并支付相應(yīng)的利息。融券是指客戶賣出證券時(shí)，投資銀行以自有、客戶抵押或借人的證券，為客戶代墊部分或者全部證券以完成交易，以后由客戶歸還。

　　對(duì)投資者而言，通過投資銀行的信用經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，投資者可以及時(shí)把握投資機(jī)會(huì)，在缺少資金或證券的情況下，進(jìn)行證券買賣，而不必被動(dòng)等待。投資者還可以通過財(cái)務(wù)杠桿作用擴(kuò)大收益，當(dāng)然也使投資的風(fēng)險(xiǎn)成倍擴(kuò)大。對(duì)投資銀行而言，開展信用經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)可以增加客戶的交易量，從而增加傭金收入;對(duì)客戶的融資可以獲得利息收入;運(yùn)用客戶抵押的資金和證券可以獲得利差收入。在符合證券法規(guī)的規(guī)定和銀行自身風(fēng)險(xiǎn)管理的前提下，投資銀行可以通過提供優(yōu)惠的信用條件來吸引客戶，增強(qiáng)競(jìng)爭力。

　　3.進(jìn)行交易委托

　　(1)交易委托的要求。辦理交易委托的手續(xù)包括投資者填寫委托單和證券經(jīng)紀(jì)商受理委托，這就相當(dāng)于合同關(guān)系中的要約與承諾。投資者向投資銀行下達(dá)買賣指令亦稱為訂單，就是投資者的委托。指令應(yīng)包括：買賣證券的具體名稱;買進(jìn)或賣出的數(shù)量;報(bào)價(jià)方式;委托有效期。

　　(2)交易委托的種類。按照委托數(shù)量的不同特征，交易委托可以分為整數(shù)委托和零數(shù)委托。整數(shù)委托是指委托買賣證券的數(shù)量為一個(gè)交易單位或者交易單位的整數(shù)倍。一個(gè)交易單位俗稱“一手”。股票交易中常用“手”作為標(biāo)準(zhǔn)單位。通常100股為一標(biāo)準(zhǔn)手。若是債券，則以l 000元為一手。零數(shù)委托是指投資者委托證券經(jīng)紀(jì)商買賣證券時(shí)，買進(jìn)或賣出的證券不足證券交易所規(guī)定的一個(gè)交易單位，目前我國只在賣出證券時(shí)才有零數(shù)委托。

　　按照委托價(jià)格的不同特征，交易委托可以分為市價(jià)委托和限價(jià)委托。市價(jià)委托僅指明交易的數(shù)量，而不指明交易的具體價(jià)格，要求投資銀行按照即時(shí)市價(jià)買賣。這種方法的優(yōu)點(diǎn)是將執(zhí)行風(fēng)險(xiǎn)最小化，保證及時(shí)成交，但這種訂單的缺點(diǎn)是成交價(jià)格可能是市場(chǎng)上最不利的價(jià)格，而且不確定，投資者必須承擔(dān)不確定帶來的投資風(fēng)險(xiǎn)。限價(jià)委托是指投資者在委托經(jīng)紀(jì)商進(jìn)行買賣的時(shí)候，限定證券買進(jìn)或賣出的價(jià)格，經(jīng)紀(jì)商只能在投資者事先規(guī)定的合適價(jià)格內(nèi)進(jìn)行交易。其優(yōu)點(diǎn)是指令的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)是可以測(cè)量和可控制的，但執(zhí)行風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較大。

　　4.委托成交

　　(1)成交原則。證券交易所撮合主機(jī)對(duì)接受的委托進(jìn)行合法性檢驗(yàn)，按照“價(jià)格優(yōu)先、時(shí)間優(yōu)先”的原則，自動(dòng)撮合以確定成交價(jià)格。

　　(2)竟價(jià)原理。競(jìng)價(jià)包括集合競(jìng)價(jià)和連續(xù)競(jìng)價(jià)。

　　集合競(jìng)價(jià)是指所有的交易訂單，不是收到后立刻撮合，而是由交易中心將不同時(shí)點(diǎn)收到的訂單進(jìn)行積累，在一定的時(shí)刻按照一定的原則進(jìn)行高低排隊(duì)，最終得到最大的成交量時(shí)的價(jià)格為競(jìng)價(jià)結(jié)果。在我國開盤價(jià)是集合競(jìng)價(jià)的結(jié)果，競(jìng)價(jià)時(shí)間9：15―9：25，其余時(shí)間進(jìn)行連續(xù)競(jìng)價(jià)。

　　連續(xù)競(jìng)價(jià)發(fā)生在交易日的各個(gè)時(shí)點(diǎn)上，投資者在做出買賣決定后，向經(jīng)紀(jì)商發(fā)出買賣委托。經(jīng)紀(jì)商將買賣訂單輸入交易系統(tǒng)，交易系統(tǒng)根據(jù)市場(chǎng)上已有的訂單進(jìn)行撮合，仍然根據(jù)競(jìng)價(jià)規(guī)制，一旦發(fā)現(xiàn)與之匹配的訂單，即刻可成交。連續(xù)競(jìng)價(jià)的成交價(jià)格決定原則是：最高買進(jìn)申報(bào)與最低賣出申報(bào)相同。買人申報(bào)價(jià)格高于市場(chǎng)即時(shí)的最低賣出申報(bào)價(jià)格時(shí)，取即時(shí)最低賣出的申報(bào)價(jià)格;賣出申報(bào)價(jià)格低于市場(chǎng)即時(shí)的最高買人申報(bào)價(jià)格時(shí)，取即時(shí)最高買入申報(bào)價(jià)格。

　　5.股權(quán)登記、證券存管、清算交割交收

　　(1)股權(quán)登記。發(fā)行公司委托專門的登記機(jī)構(gòu)建立其所有股東的名冊(cè)，并在每一次股權(quán)轉(zhuǎn)讓行為發(fā)生后進(jìn)行變更登記。

　　(2)證券存管。它是指在交易過戶、非交易過戶、分紅派息、賬戶掛失等變更中實(shí)施的財(cái)產(chǎn)保管制度。

　　(3)清算與交割交收。清算與交割交收統(tǒng)稱為證券結(jié)算。證券結(jié)算是在每一個(gè)交易日對(duì)每個(gè)經(jīng)紀(jì)商成交的證券數(shù)量與價(jià)款分別予以軋抵，對(duì)證券和資金的應(yīng)收或應(yīng)付凈額進(jìn)行計(jì)算的過程。清算后買賣雙方在事先約定的時(shí)間內(nèi)履行合約，錢貨兩清。這期間證券的收付稱為交割，資金的收付稱為交收。

　　證券結(jié)算主要有兩種結(jié)算方式：凈額結(jié)算和逐筆結(jié)算。凈額結(jié)算方式又稱為差額結(jié)算，就是在一個(gè)結(jié)算期內(nèi)，對(duì)每個(gè)經(jīng)紀(jì)商價(jià)款的結(jié)算只計(jì)其各筆應(yīng)收、應(yīng)付款項(xiàng)相抵之后的凈額，對(duì)證券的結(jié)算只計(jì)每一種證券應(yīng)收、應(yīng)付相抵后的凈額。凈額結(jié)算的優(yōu)點(diǎn)是可以簡化操作手續(xù)，提高結(jié)算效率。但應(yīng)該注意的是，結(jié)算價(jià)款時(shí)，同一結(jié)算期內(nèi)發(fā)生的不同種類的證券買賣價(jià)款可以合并計(jì)算，但不同結(jié)算期發(fā)生的價(jià)款不能合并計(jì)算;結(jié)算證券時(shí)，只有在同一清算期內(nèi)且同一證券才能合并計(jì)算。逐筆結(jié)算是指對(duì)每一筆成交的證券及相應(yīng)價(jià)款進(jìn)行逐筆結(jié)算，主要是為了防止在證券風(fēng)險(xiǎn)特別大的情況下凈額結(jié)算風(fēng)險(xiǎn)積累情況的發(fā)生。

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　　中級(jí)金融專業(yè)輔導(dǎo)資料：并購業(yè)務(wù)

　　并購的含義

　　1.狹義的并購

　　企業(yè)并購?fù)ǔ１环Q為兼并與收購(Merger and Acquisition)。在狹義上，兼并與收購是兩個(gè)概念，其區(qū)別主要表現(xiàn)在兩者的法律后果不同。

　　兼并是一家企業(yè)對(duì)另一家企業(yè)的合并或吸收行為，至少一家企業(yè)法人資格消失。企業(yè)兼并是指在市場(chǎng)競(jìng)爭機(jī)制的作用下，被兼并企業(yè)將企業(yè)產(chǎn)權(quán)有償讓渡給兼并企業(yè)。兼并企業(yè)實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)一體化，同時(shí)取消被兼并企業(yè)法人資格的一種經(jīng)濟(jì)行為。

　　收購是企業(yè)控制權(quán)的轉(zhuǎn)移，二者之間只形成控制與被控制的關(guān)系，兩者仍然是各自獨(dú)立的企業(yè)法人。

　　并購?fù)瓿珊?，并購方與目標(biāo)方有三種結(jié)果：吸收合并、新設(shè)合并和控股。

　　吸收合并是一個(gè)或幾個(gè)公司并人一個(gè)存續(xù)公司的商業(yè)交易行為，因而也稱為存續(xù)合并。它具有以下特點(diǎn)：在存續(xù)合并中，存續(xù)公司獲得消失公司的全部業(yè)務(wù)和資產(chǎn)，同時(shí)承擔(dān)各消失公司的全部債務(wù)和責(zé)任。消失公司的股份得轉(zhuǎn)換成存續(xù)公司或其他公司的股份、債務(wù)或其他有價(jià)證券，或全部或部分地轉(zhuǎn)換成現(xiàn)金或其他財(cái)產(chǎn)。即A公司兼并B公司，A公司保留存續(xù)(稱為兼并公司)，B公司解散(并入A公司，稱為被兼并公司)，喪失法人地位，用公式表示就是A+B=A。

　　新設(shè)合并是兩個(gè)或兩個(gè)以上企業(yè)合成一個(gè)新的企業(yè)，特點(diǎn)是伴有產(chǎn)權(quán)關(guān)系的轉(zhuǎn)移，多個(gè)法人變成一個(gè)新法人(新設(shè)公司)，原合并各方法人地位都消失。新設(shè)合并有如下特點(diǎn)：在新設(shè)合并中，參與合并的公司都全部消失，因而稱消失公司，重新設(shè)立的公司或稱新設(shè)立的公司獲得消失公司的全部財(cái)產(chǎn)并承擔(dān)它們的全部債務(wù)和其他責(zé)任。每個(gè)消失公司的股票或股份轉(zhuǎn)化成新設(shè)公司股票、股份、債務(wù)或其他證券，或全部或部分地轉(zhuǎn)換成現(xiàn)金和其他財(cái)產(chǎn)。用公式表示就是A+B=C。

　　控股與被控股關(guān)系是A公司通過收購B公司股權(quán)的方式，掌控B公司的經(jīng)營管理和決策權(quán)，但A與B公司仍舊是相互獨(dú)立的企業(yè)法人。

　　兼并與收購的區(qū)別是：

　?、僭诩娌⒅?，被合并企業(yè)作為法人實(shí)體不復(fù)存在;而在收購中，被收購企業(yè)可仍以法人實(shí)體存在，其產(chǎn)權(quán)可以是部分轉(zhuǎn)讓。

　?、诩娌⒑?，兼并企業(yè)成為被兼并企業(yè)新的所有者和債權(quán)債務(wù)的承擔(dān)者，是資產(chǎn)、債權(quán)、債務(wù)的一同轉(zhuǎn)換;而在收購中，收購企業(yè)是被收購企業(yè)的新股東，以收購出資的股本為限承擔(dān)被收購企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)。

　?、奂娌⒍喟l(fā)生在被兼并企業(yè)財(cái)務(wù)狀況不佳、生產(chǎn)經(jīng)營停滯之時(shí)，兼并后一般需要調(diào)整其生產(chǎn)經(jīng)營、重新組合其資產(chǎn);而收購一般發(fā)生在企業(yè)正常生產(chǎn)經(jīng)營狀態(tài)，產(chǎn)權(quán)流動(dòng)比較平和。

　　由于在運(yùn)作中它們的聯(lián)系遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過其區(qū)別，因此兼并、合并與收購常作為同義詞一起使用，統(tǒng)稱為“并購”，泛指在市場(chǎng)機(jī)制作用下企業(yè)為了獲得其他企業(yè)的控制權(quán)而進(jìn)行的產(chǎn)權(quán)交易活動(dòng)。

　　2.廣義的并購

　　從廣義看，并購實(shí)際上是通過資本市場(chǎng)對(duì)企業(yè)進(jìn)行一切有關(guān)資本經(jīng)營和資產(chǎn)重組形式的代稱，主要形式如下：

　　(1)擴(kuò)張(Expansion)。包括兼并與收購(Mergers and Acquisitions)、收購(1~nder Offers)。

　　(2)售出(Sell―offs)。包括分立(Spin―offs)、子股換母股(Split―offs)、完全析產(chǎn)分股(Split―ups)、資產(chǎn)剝離(Divestiture)、股權(quán)切離(Equity Carve―outs)。

　　(3)公司控制(Corporate Contr01)。包括溢價(jià)購回(Premium Buy―backs)、停滯協(xié)議(Standstill Agreements)、反接管條款(Antitakeover Amendments)、代表權(quán)爭奪(Proxy Contents)。

　　(4)所有權(quán)結(jié)構(gòu)變更(Changes in Ownership Structure)。包括交換發(fā)盤(Exchange offers)、股票回購(Share Repurchases)、轉(zhuǎn)為非上市公司(Going Private)、杠桿收購(Leveraged Buy―outs)、管理層收購(MBO)。

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　　并購的基本類型

　　1.橫向并購、縱向并購與混合并購

　　中級(jí)經(jīng)濟(jì)師考試按并購前企業(yè)間的市場(chǎng)關(guān)系，并購分為橫向并購、縱向并購和混合并購。

　　橫向并購是并購企業(yè)的雙方或多方原屬同一產(chǎn)業(yè)、生產(chǎn)或經(jīng)營同類產(chǎn)品，并購使得資本在同一市場(chǎng)領(lǐng)域或部門集中時(shí)，則稱為橫向并購。如奶粉罐頭食品廠合并咖啡罐頭食品廠，兩廠的生產(chǎn)工藝相近，并購后可按收購企業(yè)的要求進(jìn)行生產(chǎn)或加工。這種并購的主要目的是擴(kuò)大市場(chǎng)規(guī)?；蛳麥绺?jìng)爭對(duì)手，確立或鞏固企業(yè)在行業(yè)內(nèi)的優(yōu)勢(shì)地位。

　　縱向并購是并購企業(yè)的雙方或多方之間有原料生產(chǎn)、供應(yīng)和加工及銷售的關(guān)系，分處于生產(chǎn)和流通過程的不同階段，是大企業(yè)全面控制原料生產(chǎn)、銷售的各個(gè)環(huán)節(jié)，建立垂直結(jié)合控制體系的基本手段。如加工制造企業(yè)并購與其有原材料、運(yùn)輸、貿(mào)易聯(lián)系的企業(yè)，其主要目的是組織專業(yè)化生產(chǎn)和實(shí)現(xiàn)產(chǎn)銷一體化?？v向并購較少受到各國有關(guān)反壟斷法律或政策的限制。

　　混合并購是同時(shí)發(fā)生水平并購和垂直并購，或并購雙方或多方是屬于無關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)的企業(yè)，是對(duì)處于不同產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域、不同產(chǎn)品市場(chǎng)，且與其產(chǎn)業(yè)部門之間不存在特別的生產(chǎn)技術(shù)聯(lián)系的企業(yè)進(jìn)行并購，通常發(fā)生在某一產(chǎn)業(yè)的企業(yè)企圖進(jìn)入利潤率較高的另一產(chǎn)業(yè)時(shí)，常與企業(yè)的多元化戰(zhàn)略相聯(lián)系。

　　2.用現(xiàn)金購買資產(chǎn)、用現(xiàn)金購買股票、用股票購買資產(chǎn)和用股票交換股票

　　按并購的出資：乎式，并購分為用現(xiàn)金購買資產(chǎn)、用現(xiàn)金購買股票、用股票購買資產(chǎn)和用股票交換股票。

　　用現(xiàn)金購買資產(chǎn)是指并購公司支付一定數(shù)量的現(xiàn)金，購買目標(biāo)公司的資產(chǎn)，以實(shí)現(xiàn)對(duì)目標(biāo)公司的控制。并購方籌集足額的現(xiàn)金購買目標(biāo)方全部資產(chǎn)，使目標(biāo)方除現(xiàn)金外沒有持續(xù)經(jīng)營的物質(zhì)基礎(chǔ)，成為有資本結(jié)構(gòu)而無生產(chǎn)資源的空殼，不得不從法律意義上消失。

　　用現(xiàn)金購買股票是指并購公司支付一定數(shù)量的現(xiàn)金，購買目標(biāo)公司的股票，以實(shí)現(xiàn)對(duì)目標(biāo)公司的控制。一旦擁有目標(biāo)公司大部分或者全部股本，目標(biāo)公司就被并購了。

　　用股票購買資產(chǎn)是指并購公司向目標(biāo)公司發(fā)行并購公司自己的股票，以交換目標(biāo)公司的資產(chǎn)，并購公司在有選擇的情況下承擔(dān)目標(biāo)公司的全部或部分責(zé)任。目標(biāo)公司也要把擁有的并購公司的股票分配給自己的股東。

　　用股票交換股票(交換發(fā)盤)又叫“換股”，是指并購公司采取直接向目標(biāo)公司的股東增加發(fā)行本公司的股票，以新發(fā)行的股票交換目標(biāo)公司的股票。其特點(diǎn)是無需支付現(xiàn)金，不影響并購的現(xiàn)金流狀況，同時(shí)目標(biāo)公司的股東不會(huì)失去其股份，只是股權(quán)從目標(biāo)公司轉(zhuǎn)到并購公司，從而喪失了對(duì)目標(biāo)公司的控制權(quán)，這也是最常用的并購方式。

　　3.善意收購與惡意收購

　　按收購的動(dòng)機(jī)，并購分為善意收購和惡意收購。善意收購又稱為“白衣騎士”，是指收購公司通常事先與目標(biāo)公司經(jīng)營者接觸，愿意給目標(biāo)公司提出比較公道的價(jià)格，提供較好的條件，雙方在相互認(rèn)可的基礎(chǔ)上通過談判達(dá)成收購條件的一致意見，協(xié)商制定收購計(jì)劃而完成收購活動(dòng)的并購方式。善意并購有利于降低并購行為的風(fēng)險(xiǎn)與成本，使并購雙方能夠充分交流、溝通信息，目標(biāo)公司主動(dòng)向并購公司提供必要的資料。同時(shí)善意行為還可以避免目標(biāo)公司的抗拒而帶來額外的支，出。但是，善意并購使并購公司不得不犧牲自身的部分利益，以換取目標(biāo)公司的合作，而且漫長的協(xié)商、談判過程也可能使并購行為喪失其部分價(jià)值。

　　惡意收購又稱為“黑衣騎士”，是指收購公司首先通過秘密收集被收購的目標(biāo)公司分散在外的股票等非公開手段對(duì)之進(jìn)行隱蔽而有效的控制，然后在事先未與目標(biāo)公司協(xié)商的情況下突然提出收購要約，使目標(biāo)公司最終不得不接受苛刻的條件把公司出售。在惡意收購中，收購公司通常要以高于目標(biāo)公司股票市場(chǎng)價(jià)格來收購目標(biāo)公司的股票(一般要高20%~50%)。進(jìn)行惡意收購，往往要遇到目標(biāo)公司董事會(huì)的反對(duì)或反擊，因而收購公司通常是直接向目標(biāo)公司的股東發(fā)起收購要約，即向目標(biāo)公司的股東提出收購其部分或全部股票的現(xiàn)金報(bào)價(jià)，也可能是現(xiàn)金和本公司證券的聯(lián)合報(bào)價(jià)。惡意收購的優(yōu)點(diǎn)在于并購公司完全處于主動(dòng)地位，不用被動(dòng)權(quán)衡各方利益，而且并購行動(dòng)節(jié)奏快、時(shí)間短，可有效控制并購成本。但惡意收購?fù)ǔo法從目標(biāo)公司獲取其內(nèi)部實(shí)際運(yùn)營、財(cái)務(wù)狀況等重要資料，給公司估價(jià)帶來困難，同時(shí)還會(huì)招致目標(biāo)公司抵抗甚至設(shè)置各種障礙。所以，惡意收購的風(fēng)險(xiǎn)較大，要求并購公司制定嚴(yán)密的收購行動(dòng)計(jì)劃并嚴(yán)格保密、快速實(shí)施。另外，由于惡意收購易導(dǎo)致股市的不良波動(dòng)，甚至影響企業(yè)發(fā)展的正常秩序，各國政府都對(duì)惡意收購予以限制。

　　4.要約收購與協(xié)議收購

　　按持股對(duì)象針對(duì)性，并購分為要約收購和協(xié)議收購。

　　要約收購是指收購人為了取得上市公司的控股權(quán)，向所有的股票持有人發(fā)出購買該上市公司股份的收購要約，收購該上市公司的股份。公開收購要約要寫明收購價(jià)格、數(shù)量以及要約期間等收購條件。并購公司通過證券交易所的證券交易，持有一個(gè)上市公司(目標(biāo)公司)已發(fā)行的股份的30%時(shí)，就依法向該公司所有股東發(fā)出公開收購要約，按符合法律的價(jià)格以貨幣付款方式購買股票，獲得目標(biāo)公司股權(quán)。要約收購直接在股票市場(chǎng)中進(jìn)行，受到市場(chǎng)規(guī)則的嚴(yán)格限制，風(fēng)險(xiǎn)較大，但自主性強(qiáng)，速戰(zhàn)速?zèng)Q。惡意收購多采取要約收購的方式。

　　協(xié)議收購是指由收購人和上市公司特定的股票持有人就收購該公司股票的條件、價(jià)格、期限等有關(guān)事項(xiàng)達(dá)成協(xié)議，由公司股票的持有人向收購者協(xié)議轉(zhuǎn)讓股票，收購人則按照協(xié)議條件支付資金，達(dá)到收購的目的。協(xié)議收購中，并購公司不通過證券交易所，直接與目標(biāo)公司取得聯(lián)系，通過談判、協(xié)商達(dá)成收購協(xié)議。協(xié)議收購易取得目標(biāo)公司的理解和合作，有利于降低收購行為的風(fēng)險(xiǎn)與成本，但談判過程中的契約成本較高。協(xié)議收購一般都屬于善意收購。

　　5.杠桿收購與管理層收購

　　按收購融資渠道，并購分為杠桿收購和管理層收購。

　　杠桿收購(LBO)是指由一家或幾家公司在金融信貸支持下進(jìn)行的并購。經(jīng)常采用的形式是收購公司先成立一家置于完全控制之下的“空殼公司”，而空殼公司以其自身少量的資本以及未來買下的目標(biāo)公司的資產(chǎn)和收益為擔(dān)保來進(jìn)行舉債，比如通過發(fā)行高利率風(fēng)險(xiǎn)債券即“垃圾債券”來籌資。由此形成的巨額債務(wù)由未來被買下的目標(biāo)公司的資產(chǎn)及收益來償還。這種以目標(biāo)公司資產(chǎn)及收益作保證的籌資，標(biāo)志著債務(wù)觀念的根本轉(zhuǎn)變。只要目標(biāo)公司的財(cái)務(wù)能力能承擔(dān)如此規(guī)模的債務(wù)，則籌資如此規(guī)模的債務(wù)收購目標(biāo)公司就不會(huì)有大的清償風(fēng)險(xiǎn)，這種舉債與收購公司：本身資產(chǎn)多少?zèng)]有什么關(guān)系，而與目標(biāo)公司的財(cái)務(wù)能力和未來收益有關(guān)。其特點(diǎn)是只需少量的資本即可進(jìn)行收購，小公司也可以通過杠桿收購大公司，并且常常以目標(biāo)公司的資本和收益作為信貸抵押。

　　管理層收購(MBO)作為杠桿收購的一種，是指公司經(jīng)理層利用借貸資本收購本公司股權(quán)的行為。通過收購，企業(yè)經(jīng)營者變成了企業(yè)所有者，企業(yè)管理層集所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)于一身。在有些目標(biāo)公司遭到收購公司的襲擊時(shí)，目標(biāo)公司的管理層對(duì)本公司的實(shí)際經(jīng)營情況最為清楚，如果他們一致認(rèn)為本公司的發(fā)展?jié)摿χ档每春?，就?huì)成立一家新公司通過大量舉債籌資(未來可以用持股所得的分配收益分期償還該筆認(rèn)購款)，然后對(duì)目標(biāo)公司股份的股票進(jìn)行收購。MBO順利實(shí)施的條件是：一是賣者愿意賣，二是買者愿意買，三是買者有能力買。適合MBO的企業(yè)應(yīng)該具備的特點(diǎn)是：良好的經(jīng)營團(tuán)隊(duì)，產(chǎn)品需求穩(wěn)定，現(xiàn)金流穩(wěn)定，有較大的管理效率提升空間，有高價(jià)值資產(chǎn)，有高貸款能力等。MBO融資渠道主要有：銀行借款、民間借貸、延期支付及MBO基金、擔(dān)保融資等。MBO價(jià)格確定方法有：貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法(DCF模型)、經(jīng)濟(jì)增加值法(EVA)和市盈率法等。

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　　投資銀行在企業(yè)并購中的作用

　　現(xiàn)代投資銀行的業(yè)務(wù)能力包括以下幾個(gè)方面：

　?、倭己玫漠a(chǎn)業(yè)分析能力;

　?、趶?qiáng)大的金融產(chǎn)品配銷能力;

　?、勖翡J的經(jīng)濟(jì)、社會(huì)與政治動(dòng)向的研制能力;

　?、茇S富的金融知識(shí)和應(yīng)變能力;

　?、菡_的設(shè)計(jì)及執(zhí)行投資機(jī)會(huì)的能力;

　　⑥專業(yè)的會(huì)計(jì)、稅務(wù)與法律方面的知識(shí)能力。

　　企業(yè)并購是一項(xiàng)極其復(fù)雜的交易過程，這其中會(huì)碰到諸如并購價(jià)格的確定、并購方案的設(shè)計(jì)、條件談判、協(xié)議執(zhí)行以及配套的融資安排、重組規(guī)劃等問題，且由于企業(yè)本身情況的多樣性和復(fù)雜性，不同企業(yè)的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)也不一樣，所以不會(huì)形成某種既定的規(guī)范和流程。因此，必須依靠專業(yè)性的中介機(jī)構(gòu)及老師去完成目標(biāo)企業(yè)的前期調(diào)查、項(xiàng)目評(píng)估、方案設(shè)計(jì)、條件談判、重組規(guī)劃等高度專業(yè)化的工作，而這種高度專業(yè)化的服務(wù)工作在西方國家一般是由投資銀行去組織完成的。在并購中，并購方和目標(biāo)方分別聘用投資銀行作為自己的并購顧問機(jī)構(gòu)。

　　2008年金融危機(jī)中美國投行業(yè)的變化

　　2008年國際金融危機(jī)是近百年來首次由發(fā)達(dá)國家內(nèi)部金融秩序失衡釀成的國際金融危機(jī)。這次發(fā)生在2l世紀(jì)初期的危機(jī)，從美國爆發(fā)，并迅速蔓延到全球，直至導(dǎo)致全球?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)衰退，引起了全球在金融理論、理念、制度和技術(shù)操作等方面進(jìn)行廣泛反思，其中，美國投資銀行業(yè)格局的巨變也引起了對(duì)未來美國投資銀行業(yè)走向的討論。在危機(jī)中，擁有85年歷史的華爾街第五大投行貝爾斯登(Bear Stearns Co)賤價(jià)出售給摩根大通(JP Morgan Chase&Co);擁有94年歷史的美林(Merrill Lynch)被美國銀行(Bank of America)收購;歷史最悠久的投行――158年歷史的雷曼(Lehman Brothers)宣布破產(chǎn);139年的高盛(Goldman Sachs)和73年的摩根斯坦利(Morgan Stanley)同時(shí)改旗易幟轉(zhuǎn)為銀行控股公司。

　　擁有悠久歷史的華爾街五大獨(dú)立投資銀行就這樣轟然倒下，但必須澄清的是，這并不意味著投資銀行的消失，只是美國投資銀行業(yè)格局以及其監(jiān)管背景、組織模式還有投資銀行業(yè)務(wù)模式和盈利模式將會(huì)發(fā)生變化。

　　首先，投資銀行證券業(yè)的組織模式會(huì)形成一個(gè)新的格局。一方面，投資銀行業(yè)務(wù)納入到大型綜合化金融集團(tuán)的組織框架內(nèi)，形成以商業(yè)銀行和投資銀行業(yè)務(wù)并重的全能銀行，這包括美國銀行集團(tuán)、摩根大通銀行集團(tuán)和花旗銀行集團(tuán)，尤其是這次危機(jī)給像美國銀行這樣的綜合金融集團(tuán)帶來了巨大的全能業(yè)務(wù)發(fā)展機(jī)會(huì);還有以投資銀行業(yè)務(wù)為特色的高盛銀行集團(tuán)和摩根斯坦利銀行集團(tuán)，顯然他們的商業(yè)銀行業(yè)務(wù)的發(fā)展需要時(shí)間。另一方面，華爾街上的特色投資銀行體系(也被稱為影子銀行體系)包括專門并購咨詢機(jī)構(gòu)、經(jīng)紀(jì)自營商、對(duì)沖基金、私募股權(quán)基金集團(tuán)、結(jié)構(gòu)投資工具和渠道、貨幣市場(chǎng)基金以及非銀行抵押貸款機(jī)構(gòu)等會(huì)經(jīng)歷危機(jī)后的大浪淘沙式的重組。以上兩方面就形成了大型全能銀行機(jī)構(gòu)和中小型特色投資銀行業(yè)務(wù)機(jī)構(gòu)的共生格局。

　　其次，美國資本市場(chǎng)將引來新監(jiān)管時(shí)代。我們已經(jīng)看到美國原有占市場(chǎng)巨大份額的大投資銀行業(yè)務(wù)已納入到美國聯(lián)儲(chǔ)對(duì)商業(yè)銀行或綜合化金融集團(tuán)的監(jiān)管之中，具有“最后貸款”的支掙通道，但也必須接受諸如巴塞爾協(xié)議的規(guī)范風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管。并且在今后的幾年，還可能看到將以前未納入監(jiān)管視野的對(duì)于新金融衍生產(chǎn)品和新金融機(jī)構(gòu)如對(duì)沖基金、私募股權(quán)基金集團(tuán)的監(jiān)管。此時(shí)。美國聯(lián)儲(chǔ)和美國證券交易委員會(huì)(SEC)對(duì)同一機(jī)構(gòu)的功能監(jiān)管及其效率會(huì)再次成為今后的討論話題。

　　再次，投資銀行業(yè)務(wù)格局和對(duì)資本市場(chǎng)業(yè)務(wù)再監(jiān)管的變化趨勢(shì)下，投資銀行的經(jīng)營理念會(huì)發(fā)生變化，投資銀行業(yè)務(wù)的核心價(jià)值會(huì)被人們重新審視，一定程度摒棄交易型資產(chǎn)膨脹式投資銀行業(yè)務(wù)模式，適當(dāng)回歸投資銀行業(yè)務(wù)的服務(wù)型模式。最后，留給人們最大懸念的是，在經(jīng)歷金融危機(jī)非常時(shí)期的非常之舉后，我們相信美國的債務(wù)和消費(fèi)推動(dòng)的經(jīng)濟(jì)模式不會(huì)發(fā)生根本變化，這是美國經(jīng)濟(jì)文化的底色，但對(duì)自由式資本市場(chǎng)發(fā)展的反思在理念層面還是在金融制度層面抑或在技術(shù)層面進(jìn)行?由此，美國資本市場(chǎng)新監(jiān)管會(huì)收緊到什么程度，會(huì)采取什么形式?聯(lián)儲(chǔ)和SEC怎樣協(xié)調(diào)監(jiān)管?在已經(jīng)經(jīng)歷花旗分拆風(fēng)波后，資產(chǎn)規(guī)模越來越大、業(yè)務(wù)類型越來越多的全能銀行的效率、風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)和監(jiān)管模式的權(quán)衡在哪里?這是需時(shí)日才有答案的問題。

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　　全球投資銀行發(fā)展趨勢(shì)

　　20世紀(jì)80年代以來的經(jīng)濟(jì)全球化和2008年的國際金融危機(jī)使得投資銀行在“管制―放松管制―再管制”過程中呈現(xiàn)出新的發(fā)展趨勢(shì)。

　　第一，投資銀行業(yè)務(wù)混業(yè)發(fā)展趨勢(shì)。商業(yè)銀行和投資銀行的業(yè)務(wù)界限已日益模糊，業(yè)務(wù)綜合化發(fā)展趨勢(shì)已經(jīng)成為金融領(lǐng)域不可抗拒的潮流。

　　第二，在20世紀(jì)60年代以后，特別是80年代以來，世界經(jīng)濟(jì)一體化的進(jìn)程不斷強(qiáng)化和加速，金融和貿(mào)易自由化成為各國經(jīng)濟(jì)國際化和自由化的先導(dǎo)，在這種背景下，投資銀行不斷走向國際化，在全球范圍內(nèi)開展業(yè)務(wù)。

　　第三，投資銀行業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)化趨勢(shì)?；ヂ?lián)網(wǎng)對(duì)投資銀行的影響突出表現(xiàn)在承銷發(fā)行和交易兩個(gè)方面，即網(wǎng)上發(fā)行和網(wǎng)上交易逐步興起，同時(shí)也深刻影響了投資銀行的管理模式。

　　第四，投資銀行的業(yè)務(wù)逐漸向多樣化和專業(yè)化方向發(fā)展。業(yè)務(wù)的多樣化和專業(yè)化并不矛盾，多樣化是就業(yè)務(wù)種類而言的，表明業(yè)務(wù)種類繁多和覆蓋范圍廣泛;專業(yè)化是就從事業(yè)務(wù)的精通程度而言的，表明投資銀行對(duì)某些業(yè)務(wù)特別精通和擅長，在某些業(yè)務(wù)領(lǐng)域具有比較優(yōu)勢(shì)甚至絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。

　　第五，對(duì)投資銀行業(yè)加強(qiáng)監(jiān)管是近年全球投資銀行發(fā)展的最重要趨勢(shì)。2008年美國金融危機(jī)發(fā)生的原因是多方面的，但對(duì)資本市場(chǎng)業(yè)務(wù)及其機(jī)構(gòu)的監(jiān)管失敗是重要原因。美國資本市場(chǎng)監(jiān)管是統(tǒng)一監(jiān)管與自律監(jiān)管相結(jié)合的模式，即在國會(huì)的授權(quán)下由美國證監(jiān)會(huì)負(fù)責(zé)對(duì)證券市場(chǎng)的監(jiān)管，并且在市場(chǎng)操作層面上采用完全接受自律監(jiān)管模式，即監(jiān)管當(dāng)局不對(duì)市場(chǎng)應(yīng)該采用什么樣的交易模式或是交易何種金融產(chǎn)品進(jìn)行干預(yù)，把選擇權(quán)留給了市場(chǎng)。因此，美國建立的是一個(gè)統(tǒng)一但松散的證券市場(chǎng)監(jiān)管環(huán)境和體系。2008年11月15日的“G―20峰會(huì)”通過了《華盛頓聲明》，提出了加強(qiáng)金融市場(chǎng)和監(jiān)管機(jī)制的五項(xiàng)原則，其中強(qiáng)調(diào)了加強(qiáng)穩(wěn)健的監(jiān)管，保證所有的金融市場(chǎng)、產(chǎn)品和參與者受到合適的監(jiān)管，并且保證監(jiān)管機(jī)制不會(huì)阻礙創(chuàng)新、鼓勵(lì)加大金融產(chǎn)品和金融服務(wù)的交易。在全球范圍內(nèi)，加強(qiáng)資本市場(chǎng)中的投資銀行業(yè)務(wù)及其相關(guān)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管是明顯和重要的趨勢(shì)。

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　　我國投資銀行業(yè)的歷史發(fā)展

　　20世紀(jì)70年代末期以來的我國經(jīng)濟(jì)改革大潮，推動(dòng)了資本市場(chǎng)和投資銀行在我國境內(nèi)的萌生和發(fā)展。我國資本市場(chǎng)及其投資銀行從無到有，從小到大，從區(qū)域到全國，得到了迅速的發(fā)展，截止到2008年9月，國內(nèi)已經(jīng)有107家證券公司。在很多方面走過了一些成熟市場(chǎng)國家?guī)资晟踔潦巧习倌甑牡缆?。我國投資銀行20多年的發(fā)展大體可以劃分為探索萌芽時(shí)期、蓄勢(shì)調(diào)整時(shí)期、規(guī)范發(fā)展時(shí)期三個(gè)階段。

　　1.資本市場(chǎng)和投資銀行業(yè)的萌生階段(1978―1992年)

　　從1978年12月黨的十一屆三中全會(huì)召開起，隨著經(jīng)濟(jì)體制改革的推進(jìn)，企業(yè)對(duì)資金的需求日益多樣化，我國資本市場(chǎng)及其投資銀行業(yè)開始萌生。伴隨著一、二級(jí)市場(chǎng)的初步形成，證券經(jīng)營機(jī)構(gòu)的雛形開始出現(xiàn)。1987年9月，我國第一家專業(yè)證券公司――深圳特區(qū)證券公司成立。1988年，為適應(yīng)國庫券轉(zhuǎn)讓在全國范圍內(nèi)的推廣，中國人民銀行下?lián)苜Y金，在各省組建了33家證券公司，同時(shí)，財(cái)政系統(tǒng)也成立了一批證券公司。

　　在我國證券市場(chǎng)發(fā)展初期，證券經(jīng)營機(jī)構(gòu)在沒有風(fēng)險(xiǎn)的情況下就可以獲得高額收益，市場(chǎng)也沒有嚴(yán)格的準(zhǔn)人限制，銀行、信托公司等競(jìng)相躋身證券業(yè)。到1996年底涉及投資銀行經(jīng)營的430家各類金融機(jī)構(gòu)擁有營業(yè)網(wǎng)點(diǎn)2 600多家，平均每家擁有營業(yè)網(wǎng)點(diǎn)6家。

　　從結(jié)構(gòu)層次來看，我國投資銀行已經(jīng)基本形成了三個(gè)層次：全國性投資銀行、地方性投資銀行和兼營性投資銀行。其中，全國性投資銀行主要是華夏、南方、國泰、海通等幾家大證券公司;地方性投資銀行主要是各省、市人民銀行、財(cái)政部門等辦的專營證券公司;兼營性證券公司主要是信托投資公司和租賃公司等非銀行金融機(jī)構(gòu)辦的證券營業(yè)部。

　　從市場(chǎng)競(jìng)爭來看，由于一級(jí)市場(chǎng)的“同質(zhì)性”和上市公司資源的“稀缺性”，承銷市場(chǎng)供需極不平衡，出現(xiàn)了嚴(yán)重的買方市場(chǎng)。在二級(jí)市場(chǎng)上也同樣如此。不少證券公司業(yè)務(wù)